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La curva dei tassi USA si fa più ripida, e l'Euro...

Parliamo molto spesso della “forma” della curva dei tassi, intendendo con questa espressione la linea continua che unisce i tutti i punti che rappresentano i tassi di interesse alle diverse scadenze.

di La redazione di Soldionline 27 set 2007 ore 11:14








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Una curva può essere definita 'ripida' quando i tassi a lunga scadenza sono più elevati di quelli a breve scadenza, 'piatta' quando i tassi di tutte le scadenze sono su livelli simili e 'invertita' quando i tassi a breve scadenza sono più elevati di quelli a lunga scadenza.
La forma della curva dei tassi è un elemento di valutazione importante per almeno due fattori: fornisce indicazioni sul ciclo economico e influenza in modo significativo il valore di alcune tipologie di obbligazioni.

Relativamente al ciclo economico, è noto che una forma della curva dei tassi piatta o invertita segnala di solito l'arrivo di un rallentamento economico o una recessione. Una curva dei tassi molto ripida invece segnala l'arrivo di una fase di crescita.
Statisticamente (soprattutto negli Stati Uniti) la forma della curva dei tassi è stata un ottimo strumento di previsione, segnalando i momenti di inversione del ciclo economico con un 'anticipo' medio di 9-12 mesi.
Riguardo all'importanza della forma della curva dei tassi per alcuni titoli obbligazionari invece, ci stiamo riferendo ovviamente alle obbligazioni 'CMS' e 'CMS 10-2', distribuite in Italia in grandi volumi tra il 2004 e il 2005 e che hanno subito perdite di valore anche di diverse decine di punti percentuali.












Soprattutto riguardo a questo secondo aspetto, ci sembra interessante segnalare alcuni movimenti del mercato dei tassi avvenuti negli Stati Uniti, che potrebbero in futuro avere conseguenze anche in Europa.
Come mostra il grafico a alto, la curva dei tassi in USD è profondamente mutata nel corso degli ultimi due mesi, assumendo una forma decisamente più 'ripida', in conseguenza soprattutto della decisione della FED di abbassare i tassi di riferimento.


La domanda che ci si pone, e che è molto rilevante per la valorizzazione dei titoli CMS e CMS 10-2, è se questa fase di 'irripidimento' della curva statunitense sia destinata a continuare e se possa influenzare anche la curva dei tassi in Euro.

Relativamente alla possibilità che in USA la curva dei tassi possa continuare ad irripidirsi, molto dipenderà ovviamente dalle decisioni della FED.
Se al taglio dei tassi dello 0,50% di settimana scorsa ne seguiranno degli altri, è probabile che il differenziale tra i tassi a lunga e breve scadenza continui ad aumentare. Da questo punto di vista, i dati macroeconomici USA sembrano indicare che la fase di debolezza USA si sta accentuando, il ché lascia presupporre ulteriori interventi della FED a sostegno dell'economia e in soccorso al sistema bancario.
Ovviamente, il comportamento della FED e della curva dei tassi in USA, non necessariamente implica che lo stesso debba accadere in Europa. In effetti la BCE, al contrario della FED, non ha dato alcun segnale di voler allentare la politica monetaria e abbassare i tassi di riferimento. Di conseguenza la forma della curva dei tassi in Euro è rimasta pressoché invariata (cioè assai piatta). Di fatto la BCE sembra ritenere probabile che il rallentamento economico in USA sia temporaneo e che quindi non ci saranno conseguenze significative Europa.

Volendo analizzare le cose in prospettiva tuttavia, qualora in USA continui la fase di debolezza e la FED agisca di conseguenza abbassando i FED Funds, esiste la concreta possibilità che, con un ritardo di 6-9 mesi, anche l'Europa segua la tendenza degli Stati Uniti.
Questa possibilità è supportata dell'andamento storico, le curve dei tassi di Europa e Stati Uniti sono infatti tradizionalmente molto correlate. Anche a livello di struttura della curva dei tassi Europa e Stati Uniti tendono a influenzarsi molto.
Il grafico seguente mostra l'andamento in Eurpa e USA del differenziale tra i tassi a 10 e 2 anni. Come si può notare, i due valori si muovo spesso in maniera simile, mentre invece prendono assai raramente direzioni divergenti.







Per i più 'matematici', segnaliamo che il valore di correlazione è pari a 0,75 (ricordiamo che -1 è il valore massimo di correlazione inversa e +1 il valore massimo di correlazione diretta).

Anche da un punto di vista dei fondamentali economici, un prolungato rallentamento dell'Economia USA avrebbe quasi certamente un effetto anche sull'economia Europea, costringendo la BCE a rivedere il suo atteggiamento. A questo proposito, i dati europei più recenti sembrano segnalare una diffusa debolezza dell'economia del Vecchio Continente. Se questa tendenza dovesse continuare e/o accentuarsi l'irripidimento della curva europea sarebbe solo una questione di tempo.
In conclusione, dopo una lunga fase fortemente negativa, l'andamento dei titoli CMS e CMS 10-2 potrebbe riservare nei prossimi 6-12 mesi sorprese positive agli investitori; se a questo si aggiunge la loro natura fortemente 'anticiclica', l'attrattiva di questi titoli sembra decisamente aumentata rispetto a soli 2 mesi fa.

a cura di JC&Associati


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