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Dopo il rally i tassi presentano valutazioni eque

I mercati obbligazionari sono stati influenzati soprattutto dalle misure e dalle dichiarazioni di varie banche centrali e non presentano più valutazioni interessanti. Taluni segmenti delle obbligazioni societarie risultano già sopravvalutati. Selettività e copertura passano in primo piano. Rispetto ad altre categorie, i mercati emergenti sembrano attraenti.

di Redazione Soldionline 22 lug 2014 ore 11:03
A cura di Bernhard Urech, Christof Stegmann e Bogdan Manescu  Portfolio Manager di Swiss & Global Asset Management

Dopo un primo semestre più debole, continuiamo a non ravvisare indicatori di un significativo deterioramento del positivo ciclo economico globale. Il relativo dinamismo dei mercati emergenti rispetto ai paesi industrializzati continua a migliorare.
“Alla luce del contesto attuale, restiamo molto selettivi rispetto alle decisioni d’investimento e privilegiamo società finanziarie e titoli industriali selezionati.” Christof Stegmann, gestore di portafoglio
I MERCATI OBBLIGAZIONARI SONO DIVISI
L’orientamento dei mercati obbligazionari è stato principalmente dettato dai discorsi e dagli interventi concreti di diverse banche centrali. Da un lato è sempre più evidente che talune economie si trovano in una fase di “normalizzazione dei tassi”, si pensi ad esempio alla Nuova Zelanda, agli Stati Uniti e alla Gran Bretagna, dove a svolgere un ruolo determinante sono soprattutto le tempistiche e la velocità di eventuali interventi sui tassi. Dall’altro lato, troviamo un gruppo di banche centrali che segue una politica di attesa o di stimoli, tra cui in particolare la Bank of Japan e la BCE, ma anche gli istituti centrali di Svezia, Norvegia e Svizzera. Canada e Australia si muovono in una fascia intermedia.
tassi2Anche le curve dei tassi d’interesse dei vari paesi possono essere suddivise in maniera analoga. Nel caso delle economie in fase di normalizzazione dei tassi, si osserva un irripidimento delle curve sul tratto da due a cinque anni. I paesi le cui banche centrali seguono piani di stimolo presentano invece curve molto piatte fino a cinque anni. Il mercato valuta le due situazioni in modo molto simile alle nostre previsioni e continuerà a mostrarsi estremamente sensibile ad ogni dichiarazione delle banche centrali. I due schieramenti hanno in comune il fatto che dopo il rally di quest’anno le valutazioni dei tassi forward di lunga durata e impliciti non saranno più convenienti ma, nel migliore dei casi, eque. In questo contesto, optiamo quindi per posizioni short in Treasury statunitensi e titoli di Stato giapponesi. Tra le curve dei tassi più convenienti spicca la Nuova Zelanda, dove abbiamo assunto posizioni relative.

OBBLIGAZIONI SOCIETARIE: APPROCIO SELETTIVO
Con riferimento alle obbligazioni societarie, i premi per il rischio hanno registrato una nuova flessione. Inoltre, la domanda di nuove emissioni resta significativa e gli investitori sono disposti ad accettare un numero crescente di compromessi al fine di conseguire qualche rendimento in più. Dall’altro lato alcuni segmenti di mercato e debitori risultano ormai onerosi rispetto ai parametri storici e non presentano più valutazioni conformi al rischio. Tra questi figurano ad esempio le obbligazioni high yield a breve scadenza denominate in dollari statunitensi ed euro, nonché vari settori industriali nel segmento investment grade, ma anche qualche emittente dei mercati emergenti. Inoltre, l’aumento delle attività di fusione e acquisizione si traduce in un incremento dei rischi di evento. Non abbiamo ancora ravvisato elementi che ci inducano ad abbandonare le obbligazioni societarie, tuttavia occorre riflettere sull’opportunità di alcune prese di beneficio su posizioni con valutazioni onerose o sulla costruzione di coperture parziali. In questa situazione restiamo molto selettivi rispetto alle decisioni d’investimento e privilegiamo solo società finanziarie e titoli industriali selezionati. Ai fini di una diversificazione, continuiamo a consigliare debitori BB caratterizzati da fondamentali solidi e titoli di società di prim’ordine dei mercati emergenti denominati in valuta forte.

LA VALUTAZIONE EQUA OFFRE OPPORTUNITA' D'INVESTIMENTO
Come per i titoli societari, continuano a scendere anche i premi per il rischio delle obbligazioni dei mercati emergenti. Tuttavia, i titoli di Stato e corporate in valuta forte dei paesi emergenti si presentano interessanti rispetto ad altre categorie obbligazionarie. Le turbolenze osservate sui mercati dei paesi emergenti all’inizio dell’anno hanno creato opportunità d’investimento che conviene cogliere. Almeno 2/3 delle obbligazioni emesse in euro o in dollari statunitensi dei paesi emergenti presenta attualmente un rating minimo pari a investment grade, mentre dieci anni fa questa quota ammontava ad appena il 25%. Il raffronto storico dei premi di rischio delle obbligazioni emergenti va quindi analizzato con cautela. I minimi storici dei premi di rischio non costituiscono infatti un indicatore affidabile per decisioni d’investimento attuali. La ripida curva dei rendimenti in USD, che sconta già un aumento dei tassi d’interesse a medio termine e premi di rischio vantaggiosi rispetto ad altre categorie di obbligazioni pongono a nostro avviso la base per il conseguimento di rendimenti interessanti nei prossimi mesi.

Separazione sempre più netta delle curve tra i paesi in via di normalizzazione e quelli che seguono piani di stimolo
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Dopo il rally i tassi presentano, nel migliore dei casi, valutazioni eque
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