Bond governativi e CDS: un confronto tra Germania e Stati Uniti

rticolo a cura di JCAssociati.it

Come abbiamo avuto modo di osservare nelle nostre recenti note, in corrispondenza con l’acuirsi della crisi si verifica abitualmente un fenomeno chiamato “fly to quality”, ovvero un trasferimento dei flussi dalle economie periferiche, caratterizzate da una maggiore esposizione al rischio, verso le economie “core”, tipicamente considerate un porto sicuro grazie a fondamentali solidi e prospettive di crescita migliori.

Questo fenomeno si sta verificando anche in questa occasione. Il mercato, in attesa delle elezioni greche del 17 giugno e di provvedimenti in favore di un percorso di maggiore unificazione fiscale, politica e finanziaria (che verranno discussi in occasione del vertice europeo del prossimo 28-29 giugno), continua a riversare la propria fiducia sul mercato dei bond governativi tedeschi e americani, considerati sicuri per definizione.
Lo dimostra il seguente grafico che riporta l’andamento del Bund tedesco e del Treasury americano decennale negli ultimi cinque anni.


Fonte: Bloomberg. Elaborazione JC Associati SIM.
Rendimento a 10 anni del Bund e del T-Bond decennale

È evidente come la tendenza seguita da entrambe le emissioni governative sia esattamente la stessa: in corrispondenza delle fasi più acute della crisi i rendimenti di queste emissioni si sono drasticamente ridotti. Nel corso dell’ultimo anno sono entrambe passati da rendimenti di poco superiori al 3% a rendimenti prossimi all’1%.
Mentre però il decennale americano garantisce attualmente un rendimento mediamente pari all’1.50%, il rendimento del bund tedesco si è ridotto maggiormente, fino all’1.20%, a dimostrazione che i flussi verso la Germania stanno decisamente aumentando. Questo dovrebbe dimostrare come, almeno a livello teorico, il mercato stia considerando la Germania relativamente più affidabile degli Stati Uniti.

LEGGI ANCHE l'approfondimento Curva dei rendimenti a confronto

Osservando però il costo dei CDS decennali, espressione della percezione del rischio che il mercato associa a ciascun emittente, non troviamo conferma rispetto a quanto appena affermato.


Fonte: Bloomberg
Andamento CDS a dieci anni di Germania e USA

Da ormai un anno a questa parte, la percezione del rischio associata alla Germania da parte del mercato, infatti, risulta essere ben superiore rispetto a quella degli Stati Uniti: 130 basis points contro 69, la prima quasi il doppio della seconda.  Più volte abbiamo avuto modo di osservare che per l’investitore alla ricerca di un “porto sicuro” il bund decennale non rappresenta una opportunità di investimento particolarmente appetibile, soprattutto a causa del rendimento reale negativo che garantisce ormai dal settembre 2011.
Il mercato attribuisce alla Germania un rischio maggiore a causa del palese coinvolgimento diretto nella crisi europea e quindi alla maggiore esposizione al rischio Europa, alle cui sorti è legato anche il proprio destino, nonostante i migliori fondamentali. La vulnerabilità della Germania è cresciuta a seguito della crisi, che ne ha aumentato l’esposizione finanziaria divenendo (anche se indirettamente) il principale garante non solo della Banca Centrale Europea, ma anche di tutti i veicoli (come l’EFSF) creati per far fronte alla situazione di emergenza. Nel sistema del cosiddetto TARGET 2, inoltre, la Bundesbank risulta essere l’unico istituto che si trova in una posizione creditoria nei confronti di tutte le altre banche europee, per un ammontare superiore agli 800 miliardi di euro, ovvero circa il 30% del PIL tedesco.

LEGGI ANCHE I tassi di default delle obbligazioni stanno aumentando

Dal confronto con il costo dei CDS quindi, il bund tedesco non sembra rappresentare una valida opportunità di investimento in termini relativi. La cosiddetta “CDS basis”, cioè la differenza tra il ASW spread e il costo dei CDS è su livelli estremamente elevati, segnalando una chiara divergenza che prima o poi dovrà ridursi: o il costo dei CDS diminuirà o il rendimento dei Bund dovrà aumentare (e quindi i prezzi diminuire). L’unico scenario in cui oggi ha senso investire in Bund tedeschi è quello di uno smembramento dell’Euro e di ritorno al Marco tedesco.
Infine, anche relativamente agli scenari macroeconomici, a fronte di un possibile inasprimento della crisi i rendimenti potrebbero invertire la rotta, se il coinvolgimento della Germania nel salvataggio dell’Euro dovesse aumentare aggravando così gli oneri finanziari futuri.
Per gli Stati Uniti le perplessità non mancano, anche in considerazione di un deficit di bilancio che continua ad essere elevatissimo, ma le incertezze sono a nostro parere minori. Il costo del suo CDS è inoltre molto più contenuto e quindi, in termini relativi, il Treasury USA può risultare preferibile rispetto al bund tedesco.

JC Investimenti è un servizio di consulenza on-line rivolto a investitori privati e istituzionali realizzato da analisti indipendenti di provata professionalità ed esperienza. I principali obiettivi di JC Investimenti sono: · fornire analisi e commenti indipendenti sui mercati finanziari, attraverso Report periodici e interpretazioni in tempo reale dei principali avvenimenti economici;
· segnalare corrette strategie di investimento attraverso "Portafogli Consigliati" aggiornati in tempo reale. Per corrette strategie di investimento si intende un insieme di scelte che consentano un'adeguata distribuzione dei rischi e diano la possibilità di ottenere rendimenti superiori alla media del mercato;
· contribuire ad una maggiore consapevolezza degli investitori sulle opportunità, i rischi, gli errori e i casi di disinformazione più frequenti del mondo del risparmio;
· aggiornare gli abbonati sui principali temi normativi, legali e fiscali legati al mondo del risparmio.
Il servizio JC Investimenti non promette rendimenti favolosi ma mette in condizione gli iscritti di effettuare le scelte di investimento con maggiore cognizione di causa, evitando situazioni che potrebbero mettere a rischio la consistenza del proprio patrimonio.