Alla ricerca di rendimento. Valutiamo Portogallo e Irlanda

Articolo a cura di JCAssociati.it

Anche i non addetti ai lavori sanno ormai bene che nel domino della crisi europea del debito la Grecia rappresenta ormai da tre anni il primo tassello pronto a cedere innescando la caduta in sequenza di Portogallo e Irlanda. Proprio su questi ultimi due intendiamo focalizzare la nostra attenzione, valutando l’eventuale possibilità di considerarli delle opportunità di investimento in un mercato obbligazionario in cui i rendimenti risultano sempre più contenuti. Iniziamo col presentare un aggiornamento sui principali fondamentali macroeconomici che li caratterizzano, ricordando che entrambi i paesi sono stati oggetto delle cure impartite dalla Troika a partire dal 2010. Diventa quindi interessante osservare le tendenze seguite da questi indicatori per valutare l’efficacia dell’intervento sovranazionale. Va menzionato un fattore sicuramente positivo, ovvero la netta riduzione del costo del debito, sia in Irlanda che in Portogallo, sebbene riteniamo che, più che delle politiche della Troika, sia effetto della politica monetaria espansiva implementata dalla BCE che in un anno ha iniettato liquidità pari a 1 trilione di euro e si è dichiarata disposta a fare tutto il necessario per salvare l’Euro (“and it will be enough”).


Fonte: Bloomberg. Curva dei rendimenti portoghese oggi e al 24 luglio 2012


Fonte: Bloomberg. Curva dei rendimenti irlandese oggi e al 24 luglio 2012

Il caso dell’Irlanda suscita particolare interesse se confrontato con la curva dei rendimenti italiana.
Si evidenzia infatti che per le scadenze fino a 6 anni l’Irlanda sostiene un costo di finanziamento addirittura inferiore:


Fonte: Bloomberg. Confronto tra la curva dei rendimenti irlandese e italiana

I dati macroeconomici non rivelano lo stesso entusiasmo.
Dalle seguenti tabelle è infatti possibile osservare come in entrambi i casi si stia assistendo ad un deterioramento della crescita, dell’occupazione, così come dei dati di finanza pubblica. Le misure di austerità infatti non solo stanno contribuendo ad una ulteriore contrazione della crescita ma non si stanno dimostrando efficaci neanche nell’obiettivo di risanamento dei conti pubblici.

PORTOGALLO


Fonte: Bloomberg, RGE

IRLANDA


Fonte: Bloomberg, RGE

Per quanto riguarda il Portogallo l’andamento delle vendite al dettaglio anno su anno recentemente uscito offre addirittura una lettura di un quadro in peggioramento. Il dato di dicembre riporta infatti un cedimento del 9.7% su base annua. In netto declino è risultata anche la produzione industriale (a dicembre -4.1% su base annua).


Fonte: Bloomberg. Vendite al dettaglio portoghesi (YoY)


Fonte: Bloomberg. Produzione industriale portoghese (YoY)

Per concludere la descrizione dello scenario macroeconomico portoghese proponiamo l’andamento dell’indicatore di fiducia dei consumatori, mai così bassa dal 1998 e molto al di sotto rispetto al 2008, la precedente fase acuta della crisi.


Fonte: Bloomberg. Indicatore di fiducia dei consumatori Portogallo

Sebbene migliori rispetto ai dati portoghesi, anche le vendite al dettaglio dell’Irlanda relative al mese di dicembre stanno peggiorando. L’ultima rilevazione riporta un -1% su base annua contro un precedente -0.5% che era stato rivisto a -0.2%. Meglio la produzione industriale tornata a crescere dopo oltre un trimestre in negativo (+1.6%).


Fonte: Bloomberg. Vendite al dettaglio Irlanda (YoY)


Fonte: Bloomberg. Produzione industriale irlandese (YoY)

La fiducia dei consumatori invece si è riportata nel mese di dicembre molto al di sotto del mese precedente passando in sole quattro settimane da 63.8 a 49.8.


Fonte: Bloomberg. Indicatore di fiducia dei consumatori Irlanda

Lo scenario macroeconomico dunque non appare roseo per nessuna delle due economie. I dati sin qui presentati anzi sembrano dimostrare che le cure impartite dalla Troika sino a questo momento non solo non hanno provocato gli effetti desiderati, ma hanno innescato un nuovo peggioramento. La divergenza tra i grafici relativi alla drastica riduzione del costo di rifinanziamento del debito e il quadro macroeconomico descritto, è un’ulteriore conferma della vera e propria dicotomia tra finanza ed economia reale, di cui abbiamo frequentemente approfondito.

L’abbondante liquidità immessa sul mercato è infatti alla disperata ricerca di rendimento, che sta sempre più comprimendosi, mentre al contrario l’economia reale vede prosciugarsi sempre più i fondi disponibili.
A differenza del Portogallo però, la cui economia è praticamente da rifondare, l’Irlanda può contare su una bilancia commerciale in attivo, su un regime fiscale più favorevole rispetto al resto dell’Unione Europea e su una migliore produttività del lavoro che, una volta risolto il principale problema legato alle banche, potrebbe far ritenere più probabile una ripresa più solida. L’investitore alla ricerca di un rendimento più interessante è destinato a sostenere un rischio sempre maggiore, e i rendimenti delle emissioni portoghesi e irlandesi sono per esempio più elevati di quelli offerti dai paesi “core” dell’Eurozona. La seguente selezione di titoli portoghesi ed irlandesi dimostra infatti che per ottenere rendimenti superiori al 4% l’investitore è obbligato a esporsi ad un evidente rischio paese, aumentando
contestualmente anche la duration del proprio portafoglio.

PORTOGALLO

Il prezzo indicato è quello “offerta” (lettera), cioè quello a cui è possibile acquistare il titolo.
Il “YTM” (Yield To Maturity), indica il rendimento a scadenza dell’emissione.
Il “Asw” (Asset Swap Margin), rappresenta il margine di rendimento sulla curva dei tassi interbancari swap(in centesimi dipunto percentuale), che l’investitore riesce ad ottenere.

IRLANDA

Il prezzo indicato è quello “offerta” (lettera), cioè quello a cui è possibile acquistare il titolo.
Il “YTM” (Yield To Maturity), indica il rendimento a scadenza dell’emissione.
Il “Asw” (Asset Swap Margin), rappresenta il margine di rendimento sulla curva dei tassi interbancari swap(in centesimi di punto percentuale), che l’investitore riesce ad ottenere.

Gli investitori alla ricerca di un rendimento più elevato sono quindi obbligati a indirizzarsi verso investimenti videntemente più rischiosi. La situazione economica irlandese è comunque preferibile a quella portoghese e per coloro che sono disposti ad aumentare il proprio rischio, suggeriamo di operare comunque con molta prudenza destinando una parte molto contenuta del proprio portafoglio.

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