Outlook per il primo trimestre 2012

Articolo a cura di Dave Fishwick, Head Of Macro And Equities Investment

La situazione attuale mette alla prova i mercati, ma ha allo stesso tempo creato opportunità per chi investe con un orizzonte di lungo termine;
· Al di fuori dell’Europa i fondamentali sembrano più solidi di quanto non mostrino i prezzi dei vari asset;
· Le valutazioni del credito sovrano europeo ed Euro non sembrano ancora riflettere le reali minacce che deve fronteggiare l’Eurozona;
· Poco da guadagnare, e un significativo potenziale di ribasso sui cosiddetti “porti sicuri” come i titoli di stato occidentali a breve scadenza.
La seconda metà del 2011 è stato un un periodo di alti e bassi per molti investitori. Come mostra il grafico sotto, la divergenza nella performance tra le varie asset class da agosto 2011 è sconcertante.



Fonte: Datastream 30/12/2011, oscillazioni del prezzo nel 2011, tutte le asset class ribasate a 100 al 31 dicembre 2010

Cosa sta provocando queste oscillazioni? In apparenza, la risposta sembra ovvia, in quanto i rischi politici e sistemici presenti in Europa hanno campeggiato su tutti i media. Il nostro lavoro di investitori è cercare di dissociarci da quello che leggiamo e di concentrarci su quali asset sono veramente meritevoli, su quanto dobbiamo è giusto pagare per loro, e su quali rischi sono associati all’averli in portafoglio.

Azioni e credito corportae
Al momento molti asset rischiosi sembrano convenienti rispetto ai più tradizionali parametri di prezzo. Significativo che questo sia il caso anche dei mercati azionari – escludendo quelli dell’Europa sotto assedio - dove profitti e fondamentali economici rimangono a sostegno. Negli Stati Uniti, i dati su occupazione, settore immobiliare e produzione industriale sono stati incoraggianti, mentre in Cina ci sono stati segnali di allentamento della politica monetaria, che dovrebbero essere un ulteriore sviluppo positivo per gli asset rischiosi.
In questo contesto le reazioni dei mercati nel 2011 sembrano essere incoerenti con i dati reali. Ad esempio, tra la fine di luglio e il mese di settembre, sia l’Indice MSCI Europe che l’Indice MSCI Asia Pacific ex-Japan sono scesi di oltre il 20%. Oscillazioni rapide e indiscriminate di questo tipo sono spesso segnali che il panico sta trascinando il prezzo degli asset. Se i mercati fossero razionali ci si dovrebbe aspettare che soppesino l’impatto della crisi dell’Eurozona più sulle
aziende europee che su quelle in Asia.
Il risultato di questo estremo terrore di contagio è che le valutazioni su mercati azionari quali Corea e Cina appiano estermamente interessanti. Lo stesso è vero per gli Stati Uniti dove sia il mercato azionario che il mercato del credito corporate sembrano prezzare esiti negativi. Mentre il problema dell’Eurozona è senz’altro serio, la nostra view è che ci sia sempre un rischio per l’investitore nel concentrarsi su una singola emissione in isolamento.

Titoli di stato
Il timore evidente tra gli investitori ha causato una forte performance di quegli asset detti “porti sicuri”. Questi hanno assistito a un netto rally e ora sembrano offrire minime prospettive di rendimenti, soprattutto rispetto alle azioni globali.


Fonte: Datastream, al 30 dicembre 2011

É sempre rischioso credere che gli asset continueranno a comportarsi in futuro come hanno fatto in passato. Facendo un esempio, i rendimenti dei Treasury a dieci anni sono scesi di circa l’1% nel 2011, generando rendimenti sostenuti, mentre gli asset “più rischiosi” hanno fatto fatica. I rendimenti su queste emissioni sono già ai livelli più bassi mai toccati dalla fine del 2008, e offrono un rendimento corretto all’inflazione negativo se i titoli vengono tenuti fino a scadenza. Lo stesso è valido per i Gilt a dieci anni. Ulteriore rialzo per questi asset quindi sembra limitato; sono anche
vulnerabili a qualsiasi cambiamento positivo del sentiment. Per le scadenze più lunghe, I titoli di stato occidentali mostrano rendimenti marginalmente più appetibili, e comunque sempre più interessanti della liquidità.

Valute
I problemi in Europa sono piuttosto articolati e la nostra stima è che la relativa forza dell’Euro sia inappropriata dati questi evidenti rischi. La moneta unica sembra vulnerabile sia a livello ciclico che strutturale: a livello ciclico a causa della relativa debolezza dell’economia dell’Eurozona contro i segni di ripresa nel resto del mondo;,a livello strutturale a causa della natura della crisi e delle possibili decisioni che saranno prese.
Anche la Sterlina appare sopravvalutata rispetto al Dollaro Usa e alle super redditizie valute dei mercati emergenti, in particolare alcune divise asitiche come il Ringgit malaysiano e il Won coreano, che sono rimaste invischiate nella generale vendita degli asset rischiosi.

Conclusione
Possono presentarsi opportunità di investimento quando il timore o l’euforia degli investitori causa delle reazioni eccessive dei mercati. Sfruttare questo può essere sfidante, specialmente essendo usciti dalle turbolenze della seconda metà del 2011, quando le paure degli investitori si sono dimostrate essere giustificate. La nostra view è che è fondamentale distanziare le decisioni di investimento dalle proprie sensazioni, e valutare obbiettivamente il valore dei vari asset. Ad oggi, determinati asset rischiosi selezionati sono appetibili, mentre molti titoli di stato a breve scadenza
sono diventati poco interessanti. Il percorso per generare ritorni da questa veduta generale può essere traballante nel breve termine, ed è per questo che rimaniamo vigili, e siamo pronti a usare la nostra flessibilità per avvantaggiarci dalle giravolte nel sentiment dei mercati.