Mercati azionari: c'è ancora spazio per crescere?

Sebbene alcuni picchi di volatilità abbiano momentaneamente interrotto l’andamento dei mercati globali, come avvenuto ad esempio con la correzione dello scorso marzo-aprile, la fase rialzista sta continuando da diversi anni. L’indice S&P 500 ha registrato il quinto trimestre consecutivo di guadagni, mentre l'MSCI World ha raggiunto nuove vette nel primo trimestre dell’anno, superando il picco pre-crisi.

Quattro esperti in tema di gestione azionaria del gruppo Natixis Global Asset Management discutono le caratteristiche fondamentali dei mercati azionari statunitensi, europei e globali, i segnali di espansione o contrazione e le opportunità che intravvedono.

“Ci troviamo in una fase certamente positiva per i mercati finanziari, caratterizzati da nuovi massimi e da prospettive in ulteriore miglioramento - afferma Antonio Bottillo, amministratore delegato per l’Italia di Natixis Global Asset Management. Gli investitori italiani, tuttavia, rimangono ancora cauti e timorosi rispetto ai movimenti di mercato e poco propensi al rischio, come sottolineano anche alcune nostre recenti ricerche. Da qui la necessità di aiutare gli investitori a meglio comprendere i loro bisogni, attuali e futuri, e il rischio che sono in grado di assumersi in modo da poter costruire un chiaro piano finanziario e una corretta pianificazione di lungo periodo”.

Richard Skaggs - Senior Equity Strategist di Loomis Sayles & Company
Skaggs sottolinea che i mercati azionari statunitensi e i maggiori mercati europei si sono attestati intorno a livelli medi per gran parte del 2014, e che gli scambi si sono svolti nell’ambito di range ristretti in termini di variazioni di prezzo. Se si considera che nel 2013 l'S&P 500 è tornato sopra il 32%, ed oltre il 10% nel solo quarto trimestre dell’anno, il recente periodo di consolidamento non sorprende affatto.

"Gli investitori si sono scontrati con diversi problemi a livello macroeconomico, compresa la sotto performance dei mercati azionari emergenti all'inizio dell'anno seguita da un rally a febbraio, ed hanno nuovamente dovuto far fronte a venti contrari a partire da inizio marzo" afferma Skaggs.

D’altra parte, nel 2014 l'S&P 500 ha toccato livelli record in diverse occasioni, e Skaggs ritiene che l'outlook a medio termine resti positivo, seppur non così positivo come nel 2013. Il fatto che vi siano segni di ripresa di crescita economica in Europa è sicuramente incoraggiante. Skaggs aggiunge che anche la riduzione dei tassi di interesse in molti dei paesi periferici ha contribuito positivamente.

SEGNALI A SUPPORTO DI UN'ESPANSIONE DI MERCATO
Nonostante la recente “pausa”, Skaggs ritiene vi siano alcuni aspetti fondamentali a sostegno dell'attuale mercato rialzista che, a suo parere, rimarrà tale. "In primo luogo, e forse questa è la considerazione più importante, ci aspettiamo che gli utili medi delle società dell'S&P 500 proseguano quest'anno lungo il cammino di una crescita ad una cifra medio-alta" afferma Skaggs.

In secondo luogo, sebbene l'aumento delle entrate sia stato contenuto, Skaggs vede segnali di ripresa dell'economia americana dopo le performance piuttosto deludenti degli ultimi mesi (in parte a causa del rigido inverno nell'America settentrionale). “La crescita occupazionale statunitense è proseguita in modo costante. I tassi di interesse restano molto bassi, sostenendo l'edilizia e le vendite di automobili e consentendo alle aziende di continuare a rafforzare le proprie posizioni finanziarie" afferma l'analista. E sebbene occorra sempre prestare attenzione alla Fed, la continua riduzione del Quantitative Easing fa già parte dell'outlook di Skaggs.

Skaggs intravvede un lungo elenco di elementi positivi: ricorda come il dividend yield sull'S&P 500 sia rimasto intorno al 2,0% (sebbene l'indice si sia spostato più in alto) mentre le società statunitensi continuano ad aumentare i payout ad un ritmo ragionevole. Il riacquisto di azioni rimane solido, così come l’aumento dei dividendi nel 2014. L'inflazione rimane piuttosto bassa, rendendo quindi molto interessanti i rendimenti azionari in termini reali. La fiducia dei consumatori è aumentata, non solo negli Stati Uniti ma anche nel resto del mondo. Inoltre, i flussi in ingresso sui fondi azionari sono cresciuti sempre più a partire dall'inizio del 2013, a seguito di un lungo periodo di deflussi netti durante il quale gli investitori si rivolgevano al mercato obbligazionario per ottenere una relativa sicurezza.

LE VALUTAZIONI RIMANGONO RAGIONEVOLI
Alla luce di tale contesto positivo, il rapporto prezzo-utili si è espanso negli ultimi trimestri. Skaggs ritiene che nel complesso le valutazioni restano ragionevoli per l'S&P 500. "Sarebbe d’aiuto un'accelerazione del PIL per alimentare la produzione di utili maggiori da parte delle società appartenenti a settori ciclici. Tuttavia, non è probabilmente richiesta un'accelerazione dagli attuali livelli affinché la crescita degli utili prosegua al ritmo attuale" sostiene Skaggs.

SEGNALI DI UNA CORREZIONE PIU' MARCATA
Sebbene un'espansione dei multipli prezzo/utili sia possibile, Skaggs ritiene che se le valutazioni dovessero continuare ad espandersi senza un’accelerazione degli utili operativi sottostanti, il rischio di una correzione più significativa potrebbe manifestarsi più avanti nel corso dell'anno.

"Nelle ultime settimane, molte società del settore tecnologico e delle biotecnologie valutate a livelli molto elevati hanno restituito i guadagni dei mesi scorsi. Inoltre, molte IPO recenti hanno riscontrato difficoltà nel mantenere valutazioni alte ed hanno cominciato a correggere. Ciò dimostra che alcune porzioni del mercato azionario statunitense hanno bisogno di una pausa" afferma Skaggs.

Molte delle azioni recentemente più volatili non fanno parte dell'S&P 500, il che rimuove la recente volatilità da questo indice large-cap. Sebbene una correzione di almeno il 10% nell'S&P 500 sia attesa da tempo, Skaggs ritiene che la probabilità che ciò avvenga dipende maggiormente dai prossimi dati sugli utili e da sviluppi a livello macroeconomico potenzialmente inattesi, piuttosto che da livelli di valutazione complessivi.

Chris Wallis - President e CEO di Vaughan Nelson Investment Management
Nonostante gli Stati Uniti stiano attraversando il più lento periodo di crescita economica dalla seconda guerra mondiale, nonostante i disordini geopolitici e l'imminente aumento dei tassi di interesse, l'S&P 500 ha continuato a salire. Sebbene i segnali di crescita economica siano sufficientemente incoraggianti da supportare i prezzi azionari del 2014, secondo Wallis è il mercato del credito, in forte espansione, a sostenere il mercato azionario.

“Non è corretto attribuire il rialzo dei mercati azionari al fatto che la Fed sta artificialmente mantenendo i tassi bassi. Tale rialzo è dovuto al fatto che i fondi di credito stanno acquistando debito e che il danaro viene utilizzato per riacquisti di azioni da parte delle società. Questo determina un aumento dell'utile per azione e alimenta il rialzo dei prezzi azionari" afferma Wallis.

Perché succede questo? Wallis ritiene che questo lungo periodo tassi di interesse bassi abbia determinato un sostanziale divario tra il rendimento tradizionalmente richiesto dagli investitori istituzionali (principalmente fondi pensione) e ciò che il mercato del credito è stato effettivamente in grado di offrire. Di conseguenza, i fondi pensione hanno investito in fondi creditizi che utilizzano la leva (leveraged credit funds) – alimentando la liquidità nei bilanci delle società. Tale denaro viene poi utilizzato dalle società sia per gli investimenti sia per i riacquisti azionari, noti anche come corporate buyback. "Tali riacquisti rappresentano la base per sostenere i prezzi azionari " afferma Wallis. Wallis ritiene che in futuro i fondi pensione potrebbero trovarsi a corto di capitale, e quando avverrà, i leveraged credit funds non saranno in grado di soddisfare le margin calls. In tale scenario la fine del boom del mercato del credito sarà maggiormente probabile.

MAGGIORI OPPORTUNITA' NELLE SOCIETA' A MEDIA CAPITALIZZAZIONE
In termini di investimenti, Wallis ravvede le opportunità più interessanti nelle società a media capitalizzazione (mid-cap). "Le società a media capitalizzazione sono più interessanti rispetto a quelle a bassa capitalizzazione (small-cap) grazie alle maggiori economie di scala, a bilanci più solidi, a un più agevole accesso ai mercati dei capitali e alla maggior presenza internazionale. Ciò permette loro di resistere meglio agli shock economici rispetto alle società a bassa capitalizzazione" afferma Wallis.

Rispetto alle large-cap, le società a media capitalizzazione sono generalmente in grado di ottenere una maggiore crescita degli utili. Esse tendono inoltre a trarre beneficio da operazioni di fusione e acquisizioni. "Le società a media capitalizzazione hanno dimensioni sufficienti per effettuare acquisizioni consistenti e, al contempo, rappresentano esse stesse un target interessante per queste operazioni". Inoltre, Wallis ritiene che le mid-cap presentino molte delle caratteristiche funzionali interessanti tipiche delle large-cap, ad esempio laddove le eventuali inefficienze sono frequenti e identificabili.

Concludendo, Wallis ritiene che siamo nel bel mezzo di un altro boom del mercato del credito. "Siamo fiduciosi sul medio termine, ma affinché questo trend sia sostenibile è necessario che i guadagni del 2013 si consolidino nel breve termine. L'attuale contesto di mercato mette in luce l'importanza della selezione di titoli per gli investitori" afferma Wallis.

Yves Maillot - Head of European Equities di Natixis Asset Management
Maillot ritiene che la fase di slancio dei mercati sviluppati dell’Europa nel 2014 potrebbe essere sostenuta dalla politica monetaria accomodante delle banche centrali. "I paesi del G20 hanno recentemente dichiarato che per il momento le politiche monetarie rimarranno accomodanti in molti paesi sviluppati e si sono impegnati a coordinarsi per rilanciare la crescita economica. Ciò significa che i mercati finanziari sono ancora spinti da un’abbondante liquidità, anche se la Fed dovesse ridurre gli acquisti mensili di bond a 55 miliardi di dollari" afferma Maillot.

Maillot osserva che i mercati azionari globali hanno iniziato il 2014 con aspettative più rosee sia per quanto riguarda l'economia globale che in termini di crescita degli utili aziendali. Il quadro, però, si è rivelato più incerto. "Anche se i profitti sono elevati e la crescita degli utili dell'S&P 500 è buona negli Stati Uniti, le valutazioni hanno raggiunto livelli elevati (rapporto prezzo-utili 2013 (P/E) di 17,5). In Europa, i multipli sono molto inferiori (P/E 2013 pari a 16 e a 14,5 per il Regno Unito con migliori condizioni economiche), ma la crescita degli utili è stata piuttosto deludente per molti anni e le previsioni appaiono eccessivamente ottimistiche" aggiunge Maillot.

Maillot ritiene che il quadro macroeconomico globale sia piuttosto eterogeneo. "Il trend di crescita è nettamente migliore, ma ora le aspettative sono messe in dubbio perchè la ripresa economica europea ha apparentemente perso lo slancio iniziale, i dati economici sottostanti del Giappone non sono entusiasmanti, la crescita dei mercati emergenti appare stagnante e perfino gli Stati Uniti hanno cominciato a produrre dati meno convincenti" afferma Maillot. Nonostante la ripresa della crescita, e a seguito delle performance a doppia cifra dei mercati negli ultimi 12 mesi, Maillot ritiene che le azioni abbiano già scontato gran parte delle notizie economiche positive.

OPPORTUNITA' SUL MERCATO AZIONARIO SMALL E MID CAP IN EUROPA
Maillot sostiene che in Europa vi siano maggiori opportunità d’investimento nei titoli di società a bassa e media capitalizzazione rispetto a quelli delle grandi aziende.
"Sebbene due terzi dell'Indice STOXX® Europe 600 siano rappresentati da piccole e medie imprese, queste costituiscono solo il 20% della capitalizzazione complessiva del mercato. In media, le valutazioni delle piccole e medie società quotate sono lievemente superiori a quelle delle large-cap, ma la crescita prevista è maggiore e lascia spazio per una ulteriore espansione" afferma Maillot.

Per le large-cap, il cash return sarà un tema di grande importanza per tutto il 2014 poiché la liquidità nei bilanci delle aziende è molto elevata e crea spazio per operazioni di fusione, acquisizioni, e distribuzione di dividendi. Nella ricerca di dividendi elevati e regolari, emergono alcuni nomi interessanti nel settore delle telecomunicazioni e nel settore energetico alla luce della lenta crescita delle spese per investimenti che consente potenzialmente maggiori flussi di cassa (free cash flow) e pagamenti di dividendi. Inoltre, Maillot continua a ritenere interessanti i titoli del settore farmaceutico a causa della maggiore visibilità, oltre al settore automobilistico per l'accelerazione dei profitti. Anche le valutazioni di alcune banche potrebbero aumentare ulteriormente.

POSSIBILI SFIDE PER LE AZIONI EUROPEE
Secondo Maillot, maggiore sfida che dovranno affrontare i mercati azionari europei è legata al contesto macroeconomico, in particolare qualora la crescita economica risulti deludente e la crescita dei profitti inferiore alle previsioni. "L’inflazione continua a ridursi, e probabilmente si entrerà in una fase di deflazione, il che potrebbe porre qualche problema per i profitti in Europa".
Maillot ritiene inoltre che in Europa permangono rischi geopolitici. "La situazione russoucraina si sta evolvendo così velocemente da rendere difficile prevedere gli eventi futuri e le loro conseguenze. Fino ad ora, i mercati sono rimasti tranquilli, ma la situazione potrebbe cambiare in qualsiasi momento".

Robert Taylor - International Research Director e Portfolio Manager di Harris Associates
Dopo anni di espansione del mercato, Taylor, un value investor, ritiene che vi siano ancora molte opportunità interessanti sui mercati azionari globali. "Certamente, oggi, i titoli non sono più scambiati ai prezzi incredibili dei primi mesi del 2009 o perfino di inizio 2012. Tuttavia, alla luce della probabile accelerazione della crescita economica globale e delle valutazioni azionarie ancora interessanti, ritengo che le azioni globali possano continuare a rappresentare un’asset class interessante" afferma Taylor.

Prodotto interno lordo globale (PIL) in crescita intorno al 3%, orte redditività di molte aziende e liquidità nei bilanci aziendali a livelli mai visti finora: secondo Taylor questo scenario è ottimo per investire in aziende di qualità globalmente diversificate.

RICERCARE VALORE IN EUROPA
Taylor ritiene che oggi sia consigliabile investire in Europa per diversi motivi. "Il Fondo Monetario Internazionale prevede una crescita globale superiore al 3% nel 2014, un contesto in cui le imprese europee possono operare con profitto. Il 45% del reddito operativo di aziende come Diageo e Nestlè proviene da paesi che alimentano tale prevista crescita globale, con particolare riferimento ai mercati emergenti". Taylor sottolinea inoltre che i produttori di automobili di lusso come Daimler e BMW hanno potenzialmente un doppio percorso di crescita: da un lato, il settore delle auto di lusso sta strutturalmente prendendo quota all'interno del comparto nel suo insieme e, dall'altro, si ravvisano significative opportunità di crescita nei mercati emergenti.
Taylor ricorda che molte altre società europee, comprese alcune banche, hanno approfittato del periodo di recessione per ripulire i propri bilanci, tagliare i costi, ridurre le spese ed accumulare liquidità.

IN GIAPPONE PREMIA LA SELETTIVITA'
Negli ultimi anni, Rober Taylor, con i suoi colleghi del team di gestione azionaria globale David Herro ed Eric Liu hanno viaggiato spesso verso il Giappone a caccia di opportunità. "Recentemente abbiamo trascorso quattro settimane in Giappone in visita presso varie aziende" afferma Taylor.
Taylor osserva con favore i progressi che il Giappone sta raggiungendo per ridurre le proprie carenze strutturali. "Le società giapponesi sono un po’ indietro rispetto al resto del mondo in termini di corporate governance e di redditività. Ma le cose stanno cambiando. Per esempio, alcune società stanno rafforzando il proprio Consiglio di Amministrazione introducendo molti amministratori indipendenti ed esterni" afferma Taylor. Inoltre, il nuovo Partito Democratico Liberale al governo sta contribuendo a spingere per le riforme. "Infine, dal punto di vista economico, la debolezza dello yen risultante dalla politica monetaria più accomodante, non solo ha contribuito alla redditività delle società ma ha anche migliorato notevolmente il sentiment degli investitori" sostiene Taylor.