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CDO: cosa sono e perché sono stati al centro della crisi finanziaria

Insieme agli ABS e agli RMBS c'è un altro strumento che è stato al centro (forse ancora più degli ABS) della crisi dei mercati finanziari e del settore bancario del 2007-2008

di La redazione di Soldionline 29 nov 2007 ore 10:11

Insieme agli ABS e agli RMBS c'è un altro strumento che è stato al centro (forse ancora più degli ABS) della crisi dei mercati finanziari e del settore bancario del 2007-2008. Si tratta dei CDO (Collateralized Debt Obbligations). In questa guida vediamo cosa sono e le loro caratteristiche principali.

 

In questa guida:

 

COSA SONO I CDO

I CDO sono prestiti obbligazionari creati attraverso una cartolarizzazione, tramite l'impacchettamento di una serie di obbligazioni o di strumenti derivati.

Come si può dedurre dal nome, anche i CDO come gli ABS sono prodotti "collateralizzati", quel procedimento cioè che trasforma un portafoglio di investimenti a reddito fisso in strumenti finanziari diversi con specifiche caratteristiche di rischio/rendimento.

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CDO: QUANTO RENDONO

Come mostra la figura precedente questo procedimento consente di trasformare un portafoglio di centinaia di investimenti con rating per esempio di BBB in tre o più titoli obbligazionari (le c.d. tranches) con rating p.es. di AAA, A e B rispettivamente (con rendimenti e rischi ovviamente assai crescenti). Ciò è possibile grazie al meccanismo che attribuisce le eventuali perdite del portafoglio originario (quello BBB) in ordine inverso al livello di garanzia (e quindi al rating) delle varie tranches.

Ovviamente il rendimento medio complessivo del portafoglio originale è superiore a quello delle tranches del CDO; questa differenza rappresenta il guadagno per l'istituto che organizza l'operazione.

L'investitore che acquista una delle tranches dal canto suo, ha accesso ad un investimento con caratteristiche di diversificazione e de-correlazione che dovrebbero (il condizionale è più che mai d'obbligo) giustificare il minore rendimento e la commissione pagata all'istituto organizzatore.

Tutto quanto precede è vero sia per gli ABS che per i CDO; questi ultimi tuttavia hanno la caratteristica di essere molto più flessibili; nel loro portafoglio originale di investimenti possono infatti essere inserirti titoli di debito diversi (obbligazioni, prestiti, mutui fondiari, prodotti sintetici, ecc.). Anche grazie a questa flessibilità l'utilizzo di questi strumenti è aumentato in maniera esponenziale; nei soli Stati Uniti si è passati da un totale emesso di 25 miliardi di USD circa nel 2002 a oltre 2.000 miliardi nel 2006.

 

CDO: COME VALUTARLI

strumenti-finanziari-derivatiLa grande eterogeneità e complessità dei portafogli utilizzati come sottostante per le emissioni dei CDO li rende assai più complessi da valutare e da gestire. Da un certo punto di vista i CDO possono essere considerati come dei titoli cartolarizzati (come gli ABS), in cui però assumono un importanza fondamentale non solo la qualità del portafoglio sottostante (in termini di merito di credito), ma anche i modelli matematico/statistici utilizzati. In questo senso i CDO rappresentano assai più degli ABS una sorta di "scatola nera" e un atto di fede nei confronti dell'istituto che organizza l'operazione.

 

CDO: CARATTERISTICHE DELLO STRUMENTO

Un breve elenco dei vari elementi che contribuiscono a determinare le caratteristiche dei CDO può dare un'idea della complessità ed eterogeneità di questi prodotti e di quanto possa essere difficile (se non impossibile) effettuarne una valutazione.

Tipologia di sottostante (in ordine di frequenza di utilizzo)

  • Titoli di finanza strutturata (Mortgage-Backed Secrities-MBS-, Residential Mortgage-Backed Secrities-RMBS-, Commercial-Backed Securities, ecc.);
  • titoli sintetici di credito (Credit Default Swaps, Asset Swaps, ecc.);
  • prestiti sindacati;
  • titoli obbligazionari;
  • investimenti immobiliari (REITs);
  • altri CDO.

Tipologia di gestione del CDO

  • CDO Statico: il portafoglio sottostante viene definito all'inizio dell'operazione e resta successivamente invariato;
  • CDO Dinamico: il portafoglio viene gestito più o meno dinamicamente da un gestore incaricato (elemento in teoria positivo se il gestore è bravo, ma che introduce un ulteriore elemento di valutazione imponderabile a priori).

Metodologia prevalente di remunerazione

  • Cash flow: per pagare gli interessi e il capitale delle varie tranches del CDO sono essenzialmente utilizzati i flussi cedolari e di rimborso del portafoglio investimenti sottostante;
  • Market Value: per pagare gli interessi e il capitale delle varie tranches del CDO sono prevalentemente utilizzati i profitti realizzati dal gestore del portafoglio investimenti sottostante;

La combinazione di tutti gli elementi precedenti (e di altri ancora che abbiamo omesso per brevità), può dar vita ad infinite tipologie di CDO, con caratteristiche diverse che modificano in maniera spesso significativa la metodologia di valutazione.

 

CDO: COME MAI IL MODELLO E' ENTRATO IN CRISI

Il grande (forse eccessivo) utilizzo di questi strumenti negli ultimi anni, unito al fatto che per gran parte dei CDO non è possibile (almeno alla stragrande maggioranza degli investitori) determinarne un valore, ha creato quindi una situazione di totale dipendenza dai modelli matematico/statistici delle grandi banche d'affari e delle Agenzie di Rating.

Quello che è successo negli ultimi mesi è stato ovviamente un crollo della fiducia in questi modelli di valutazione; date le caratteristiche molto particolari di questi prodotti però, i meccanismi di mercato non sono stati né sono in grado di fornire un'alternativa alla domanda che tutti si stanno ponendo; cioè quale sia il valore reale di questi CDO.

Con il mark to model (cioè la valutazione in base ai modelli matematici) non più attendibile e il mark to market (cioè la valutazione in base ai prezzi di mercato) in moltissimi casi non disponibile, la situazione di incertezza sul vero valore dei titoli cartolarizzati in generale e dei CDO in particolare rimane, ed è certamente destinata a durare a lungo.

Sulle conseguenze che questa situazione di incertezza potrà portare e sugli scenari che si potranno sviluppare è a nostro parere prematuro fare delle ipotesi. Ad osservare le quotazioni delle obbligazioni del settore bancario, il mercato sembra scontare attualmente un peggioramento significativo e forse un evento di default di almeno una delle grandi banche d'affari internazionali.

Al momento non si può certo escludere che questo scenario sia addirittura troppo ottimista, ma non ci sono nemmeno elementi per escludere il contrario; non resta purtroppo che attendere lo svolgimento degli eventi.

Questo scritto è redatto a solo scopo informativo, può essere modificato in qualsiasi momento e NON può essere considerato sollecitazione al pubblico risparmio. Il sito web non garantisce la correttezza e non si assume la responsabilità in merito all’uso delle informazioni ivi riportate.

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