Divieto di vendite allo scoperto sulle MIBO - 2° parte

Nel contributo del 25 novembre Opzioni MIBO - Divieto di vendite allo scoperto - Parla la Consob abbiamo tentato di dare una interpretazione a quanto la Consob ha risposto in merito a una struttura di Opzioni. Da qui il nostro tentativo di fare luce sulle delibere 17993, 17902 e 17862 che vietano le vendite allo scoperto fino al 15 gennaio prossimo.
Ribadiamo che le Banche e le Sim da noi interpellate non sono state in grado di offrire alcuna risposta convincente poiché le delibere della Commissione Nazionale per le Società e la Borsa, pur da noi analizzate nel profondo, non si spingono più di tanto oltre il generico.
E’ di qualche giorno fa il ricevimento via mail di un documento esplicativo < una sorta di faq > da parte di un noto Istituto di Credito che tenta di approfondire l’argomento, evidentemente in quanto subissato dalle richieste degli Operatori.
Il testo comincia da ciò che è più scontato, cioè dalle Azioni. Vediamo:
Domanda:Cosa prevede il divieto di effettuare vendite allo scoperto "nude" su titoli azionari, introdotto dalla Delibera n. 17993 dell’11 novembre 2011?
Risposta: Dalle ore 00.00 del 1° dicembre 2011 la vendita allo scoperto di azioni quotate nei mercati regolamentati italiani, ovunque effettuata, deve essere assistita dalla disponibilità dei titoli da parte dell’ordinante al momento dell’ordine. In altri termini, sono vietate le vendite allo scoperto c.d. "nude" o "naked".
Fin qui è tutto molto chiaro: se per vendere delle Azioni debbo essere ‘assistito’ dalla disponibilità delle Azioni stesse, l’abile gioco di parole della Banca mi convince ineluttabilmente a ritenere che quelle Azioni devo pur possederle, ergo posso vendere se sto chiudendo delle posizioni in Azioni, cosiddette ‘lunghe’.
Procedendo col testo, la Banca si spinge oltre per analizzare le problematiche del rapporto Azione/Opzione che ancora però non è il nostro caso.
Ma noi vogliamo guardarlo ugualmente:
Domanda: Cosa si intende per vendita allo scoperto "nuda"?
Risposta: Per vendita allo scoperto "nuda" si intende una vendita non supportata, al momento dell’ordine, né dal "diritto a ricevere", entro la data di liquidazione della vendita medesima, i titoli oggetto della vendita, né dalla disponibilità degli stessi. … Il "diritto a ricevere" i titoli si può ottenere con una delle seguenti modalità (la lista che segue non è necessariamente esaustiva): ...   esercizio di opzioni call con consegna fisica del sottostante…  Si ribadisce la necessità, al fine di non incorrere nella fattispecie di vendita allo scoperto "nuda", che le suddette modalità attribuiscano il "diritto a ricevere" i titoli entro la data di liquidazione della vendita medesima.

Questo nuovo punto del documento esplora il concetto di vendita ‘nuda’ e aggiunge qualcosa in più. 
Vediamo.
Una vendita è ‘nuda’ quando:

• non si possiede il titolo (l’avevamo già detto)

oppure

• non si possiedano Opzioni Call (in ugual misura, aggiungo io) che prevedano il diritto di ricevere (cioè, acquistare) l’Azione

Chi scrive non fa l’avvocato di professione, semmai cerca di interpretare.
Secondo la logica del ‘due più due fa quattro’ pare che sia possibile vendere azioni Fiat se contestualmente abbiamo comprato Call. Già, ma quante call? A che strike?
Magari il buon senso mi può anche dare un aiutino e per esempio compro At The Money in pari quantità ma lo faccio giusto per dare una risposta come un’altra, non certo perché ne sono sicuro.

Procediamo ancora col documento (punto 9):
Domanda: Rientrano nel divieto sulle vendite allo scoperto "nude" le operazioni su strumenti finanziari derivati e ETF?
Risposta: No. Il divieto di vendite allo scoperto introdotto dalla Delibera n. 17993 dell’11 novembre 2011 non si applica alle negoziazioni su strumenti finanziari derivati (per esempio, vendite di opzioni call o di future, acquisto di opzioni put, operatività su covered warrant, certificates), di exchange-traded funds (ETF), di diritti di opzione o di altri strumenti finanziari diversi dalle azioni.

Oh perbacco! Fantastico! Ma allora con le Opzioni si può fare quello che si vuole e si possono pure vendere le Call e comprare le Put sull’Indice!
Ma allora perché la Consob mi ha detto il contrario nella mail che mi ha mandato?
L’esempio riguardava una Bear Call Spread e una Bull Put Spread e la risposta era: NO, non si può fare.
Rivediamo quella mail:

Mail inviata giovedì 24 novembre 2011 alle 15.53 a sdme@consob.it
…
Oggetto: Posizioni corte su Opzioni MIBO.
Spettabile Consob,
in merito ai divieti di vendita allo scoperto avrei necessità di conoscere nello specifico cosa si deve intendere per le Opzioni MIBO.
Alcuni esempi:
1) Acquisto di 1 call strike 16000 e contemporanea vendita di una call a strike 15000
2) Acquisto di 1 put strike 14000 e vendita di una put strike 15000
Con osservanza.
Francesco Caranti     
…
Risposta:
…
Salve, per rispettare il divieto non deve assumere posizioni corte nette su titoli finanziari, su strumenti derivati aventi come sottostante tali titoli e su indici che li contengano (come il FTSEMIB).
Nel caso delle opzioni, per calcolare la sua posizione corta netta deve considerare il delta dell'opzione, calcolato sulla base dei prezzi di chiusura.
Il delta indica la sensibilità del valore teorico di uno strumento finanziario alla variazione del prezzo del titolo sottostante, e tiene conto di numerosi fattori (es. prezzo strike, prezzo sottostante, durata residua, volatilità).
Potrà quindi vendere un'opzione call sull'indice solo dopo aver acquistato un'opzione call sull'indice con un delta pari o superiore alla prima.
L'inverso vale per opzioni put - dovrà quindi prima vendere un'opzione put e dopo potrà acquistare una put con delta pari o inferiore alla prima.
Cordiali saluti.
___________________________
Segreteria Divisione MERCATI
CONSOB
Via G.B. Martini, 3
00198 Roma
tel. +39 06 8477336      
…
A questo punto mi sento francamente un po’ confuso e i casi sono due:

• O la Consob mi ha dato una risposta troppo rigida
• Oppure la Banca ha tirato una conclusione affrettata

A questo punto, sabato 26 novembre decido di scrivere a un amico fidato, a uno che di Opzioni e di Fondi ci capisce per davvero: mi riferisco all’esperto Tiziano Cagalli, fondatore di PlayOptions www.playoptions.it

… caro Tiziano, come stai? Tutto bene dopo il nostro incontro a Milano ? …
Gli inquadro il problema della risposta della Consob e lui, dopo averci pensato un po’, mi risponde con la sua interpretazione che, oltre a sollevarmi, mi sembra davvero esaustiva.
Cagalli parte dai ragionamenti che si fanno per i Fondi di Investimento, cioè quelli che tengono conto della abilitazione UCITS4.
Nota:
La UCITS è il quadro normativo sul risparmio gestito approvato dal parlamento di Strasburgo nel gennaio di quest’anno.

Per passare dalla teoria alla pratica, per calcolare le posizioni nette in Opzioni, oltre al Delta (come ha detto la Consob) entrano anche in ballo lo Strike e il Moltiplicatore 2,5.

E’ sufficiente fare la moltiplicazione di: Quantità * Strike * Delta * Moltiplicatore

Questa tabella dovrebbe aiutare a comprendere:

Eh già: il Delta è sì un elemento importante nella valutazione del rischio ma è lo Strike a condire la salsa. Infatti il prodotto Delta * Strike mi dà l’indicazione dell’impeto della mia posizione. Non solo: quando ho in piedi una posizione complessa di call e di put il mio rischio (al rialzo o al ribasso) cambia completamente e quindi ad andare sul banco degli imputati sarà la mia posizione complessiva, non più la singola Opzione.

A questo punto, sono due le osservazioni da fare:

1. Le due call prese singolarmente (senza le put) non andrebbero bene da sole (infatti -13650 + 8760 mi dà un saldo negativo).
2. Sorprende il fatto che la soluzione di Tiziano remi contro le regole generali del rischio.

Ciò che intendo dire è che, di solito, le posizioni in Opzioni più ‘sospette’ sono quelle che generano margine, cioè quelle che hanno una parte scoperta. Nel nostro esempio, ENTRAMBE creano un margine. Ecco allora che non ci spieghiamo come mai, prese singolarmente, le due call non vadano bene mentre le put, per quanto a margine, passino all’esame dello scoperto.
Ma forse adesso sono io a travisare perché un conto è parlare di margine, un conto è fare i bravi con la Consob.
Tutto chiaro dunque per quanto riguarda il divieto dello scoperto? MA NEANCHE UN PO’, CI MANCHEREBBE! In tanto marasma pare proprio che non ci siano punti fermi.
L’unico fatto positivo è che se la Consob dovesse mai contestarmi una posizione in Opzioni, io potrò tranquillamente argomentare utilizzando uno delle due tesi (Consob / UCITS4) a seconda dei casi a me favorevoli dimostrando che ho preso a cuore il problema e che, specialmente, non hanno a che fare con uno sprovveduto.
Ci fermiamo qui in attesa di sviluppi.
Se avete domande, consigli, suggerimenti non mancate di scrivere a Tiziano o al sottoscritto ai rispettivi indirizzi di posta:
tiziano.cagalli@plyoptions.it
fc@francescocaranti.net

Appuntamento a presto.

Francesco Caranti