Ricomincio da tre (French & Fama, variazioni sul tema - aggiornamento del 19 giugno 2006)
French e Fama, universalmente conosciuti almeno di nome da un vasto pubblico di investitori, ma magari meno conosciuti nell'applicabilità concreta delle loro teorie. Una lacuna che Paolo Sassetti colma oggi, con una iniziativa che va oltre la semplice teoria. Da non perdere.
di La redazione di Soldionline 20 giu 2006 ore 10:33
Se si fa eccezione per il modello 3, quello appena trascorso è stato il secondo mese di sottoperformance dei nostri modelli rispetto all'indice.
La faccenda è oltremodo seccante ma non drammatica per due ragioni molto semplici: (1) il backtesting di questi modelli segnala che tutti hanno sperimentato 3-4 periodi consecutivi di 4 settimane di underperformance. Sapere da dove si viene (cioè qual'è la strutturale volatilità del portafoglio), è utile per valutare dove si va, senza trarre conclusioni azzardate, emotive e premature; (2) non siamo affatto nel pieno di una nuova bolla tecnologica, che è l'unico rischio reale che potrebbe mettere fuori causa le strategie value, per prevenire il quale bisogna adottare contromisure più analitiche, come ho avuto di illustrare qualche mese fa in un articolo apposito.
Tra gli elementi positivi che si possono registrare voglio segnalare il buon comportamento del modello 3 (l'unico non ispirato alla teoria di French & Fama) e il comportamento egregio del modello 4 che, essendo composto di small cap, ha retto egregiamente l'ondata di ribasso. Si ricorderà che quattro settimane fa il modello 4 era stato modificato ed aveva dato origine ad una rotazione quasi completa di portafoglio. Se si hanno presenti le perdite registrate dalle small cap nel mondo in queste ultime settimane si può meglio apprezzare la tenuta di questo modello.
Mi è stato chiesto su quale teoria si basa il modello 3. Si basa sull'ipotesi della efficienza semiforte dei mercati azionari. Da questa ipotesi, scartate le ipotesi concorrenti dell'efficienza debole e dell'efficienza forte, derivano alcune conseguenze logiche che hanno pratica applicazione nelle scelte d'investimento. Investire in Google con criteri discrezionali sarebbe per me impensabile ma, come ogni modello, anche questo va assecondato anche nelle scelte che ci piacciono meno.
Incidentalmente, in particolare il modello 3, proprio per le sue caratteristiche, registrerebbe un aumento significativo di rendimento annuale netto se l'aggiornamento di portafoglio fosse effettuato settimanalmente anziché mensilmente: infatti, la rotazione del portafoglio aumenterebbe solo marginalmente (dal 33% al 40% mensile) mentre la redditività lorda nel backtesting è risultata fortemente incrementata. Ma un aggiornamento settimanale sarebbe eccessivo per una dimostrazione come questa su Soldionline. Voglio qui ricordare che il modello 'quant' della Lombard Odier, oggetto di un mio commento qualche settimana or sono, realizza un aggiornamento settimanale di portafoglio e ha una rotazione mensile del 40%. Rotazioni di portafoglio elevate sono normali in strategie di estrazione da universi ampi. Non per i rendimenti ma per ragioni di logica costruttiva, i modelli che probabilmente supereranno questa fase di selezione darwiniana sono i nr. 3-4-5, in forse il nr. 2.
Il complessivo comparto dei fondi azionari America censiti da Morningstar ha mediamente subito una correzione ben più forte dall'inizio dell'anno. Il rendimento medio Year to Date (al 19 Maggio 2006) dei fondi azionari America armonizzati (che, per necessaria chiarezza, sono al netto dei costi e, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano, anche del prelievo fiscale), è stato:
Si ricorda che il confronto YTD con i fondi del comparto America non è del tutto omogeneo coi nostri modelli non solo per i costi e le imposte ma anche perché il rendimento YTD dei fondi è calcolato con base 30.12.05 mentre il nostro con base 1.1.06, il che fa una differenza di 1,64% a favore dei fondi ed a svantaggio dei nostri modelli (l'apprezzamento dell'indice S&P 500 nella giornata dell'1 gennaio 2006). In altri termini ai nostri modelli andrebbe aggiunto mediamente 1,64% per renderli comparabili coi fondi 'veri' al lordo dei costi. Inoltre, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano che rientrano nella classifica di Morningstar, il fatto che siano entrati in territorio negativo li favorisce anche sotto il profilo dell'accredito del credito d'imposta, di cui i nostri modelli non fruiscono.
Ad ogni buon conto, il rendimento medio dei 447 fondi Large Cap America censiti da Morningstar ha prodotto un -6,6% dall'inizio dell'anno con un +2% per il fondo migliore in assoluto (Sgam). Importanti differenze emergono tra i fondi che perseguono strategie value e strategie growth: ricordatevene per i vostri portafogli in fondi, non sono differenze casuali, nel lungo termine il 'valore' paga più della 'crescita'.
Paolo Sassetti
Socio Aiaf,
In allegato su file Excel, i 5 portafogli aggiornati
Paolo Sassetti
Analista finanziario indipendente, socio Aiaf
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La faccenda è oltremodo seccante ma non drammatica per due ragioni molto semplici: (1) il backtesting di questi modelli segnala che tutti hanno sperimentato 3-4 periodi consecutivi di 4 settimane di underperformance. Sapere da dove si viene (cioè qual'è la strutturale volatilità del portafoglio), è utile per valutare dove si va, senza trarre conclusioni azzardate, emotive e premature; (2) non siamo affatto nel pieno di una nuova bolla tecnologica, che è l'unico rischio reale che potrebbe mettere fuori causa le strategie value, per prevenire il quale bisogna adottare contromisure più analitiche, come ho avuto di illustrare qualche mese fa in un articolo apposito.
Tra gli elementi positivi che si possono registrare voglio segnalare il buon comportamento del modello 3 (l'unico non ispirato alla teoria di French & Fama) e il comportamento egregio del modello 4 che, essendo composto di small cap, ha retto egregiamente l'ondata di ribasso. Si ricorderà che quattro settimane fa il modello 4 era stato modificato ed aveva dato origine ad una rotazione quasi completa di portafoglio. Se si hanno presenti le perdite registrate dalle small cap nel mondo in queste ultime settimane si può meglio apprezzare la tenuta di questo modello.Mi è stato chiesto su quale teoria si basa il modello 3. Si basa sull'ipotesi della efficienza semiforte dei mercati azionari. Da questa ipotesi, scartate le ipotesi concorrenti dell'efficienza debole e dell'efficienza forte, derivano alcune conseguenze logiche che hanno pratica applicazione nelle scelte d'investimento. Investire in Google con criteri discrezionali sarebbe per me impensabile ma, come ogni modello, anche questo va assecondato anche nelle scelte che ci piacciono meno.
Incidentalmente, in particolare il modello 3, proprio per le sue caratteristiche, registrerebbe un aumento significativo di rendimento annuale netto se l'aggiornamento di portafoglio fosse effettuato settimanalmente anziché mensilmente: infatti, la rotazione del portafoglio aumenterebbe solo marginalmente (dal 33% al 40% mensile) mentre la redditività lorda nel backtesting è risultata fortemente incrementata. Ma un aggiornamento settimanale sarebbe eccessivo per una dimostrazione come questa su Soldionline. Voglio qui ricordare che il modello 'quant' della Lombard Odier, oggetto di un mio commento qualche settimana or sono, realizza un aggiornamento settimanale di portafoglio e ha una rotazione mensile del 40%. Rotazioni di portafoglio elevate sono normali in strategie di estrazione da universi ampi. Non per i rendimenti ma per ragioni di logica costruttiva, i modelli che probabilmente supereranno questa fase di selezione darwiniana sono i nr. 3-4-5, in forse il nr. 2.
Il complessivo comparto dei fondi azionari America censiti da Morningstar ha mediamente subito una correzione ben più forte dall'inizio dell'anno. Il rendimento medio Year to Date (al 19 Maggio 2006) dei fondi azionari America armonizzati (che, per necessaria chiarezza, sono al netto dei costi e, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano, anche del prelievo fiscale), è stato:
Si ricorda che il confronto YTD con i fondi del comparto America non è del tutto omogeneo coi nostri modelli non solo per i costi e le imposte ma anche perché il rendimento YTD dei fondi è calcolato con base 30.12.05 mentre il nostro con base 1.1.06, il che fa una differenza di 1,64% a favore dei fondi ed a svantaggio dei nostri modelli (l'apprezzamento dell'indice S&P 500 nella giornata dell'1 gennaio 2006). In altri termini ai nostri modelli andrebbe aggiunto mediamente 1,64% per renderli comparabili coi fondi 'veri' al lordo dei costi. Inoltre, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano che rientrano nella classifica di Morningstar, il fatto che siano entrati in territorio negativo li favorisce anche sotto il profilo dell'accredito del credito d'imposta, di cui i nostri modelli non fruiscono.
Ad ogni buon conto, il rendimento medio dei 447 fondi Large Cap America censiti da Morningstar ha prodotto un -6,6% dall'inizio dell'anno con un +2% per il fondo migliore in assoluto (Sgam). Importanti differenze emergono tra i fondi che perseguono strategie value e strategie growth: ricordatevene per i vostri portafogli in fondi, non sono differenze casuali, nel lungo termine il 'valore' paga più della 'crescita'.
Paolo Sassetti
Socio Aiaf,
In allegato su file Excel, i 5 portafogli aggiornati
Paolo Sassetti
Analista finanziario indipendente, socio Aiaf
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