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La tua Sgr è un supermercato od una boutique?

Il comparto del risparmio gestito analizzato con le matrici di posizionamento competitivo. Un esperimento interessante, che vale la pena di approfondire

di La redazione di Soldionline 7 feb 2006 ore 11:15
Le matrici di posizionamento competitivo non sono utilizzate frequentemente nell'analisi del comparto del risparmio gestito. Paolo Sassetti ne ha elaborata una allo scopo di illustrare come le Sgr competono tra loro. Sono strumenti d'analisi normalmente destinati a chi ha la responsabilità della conduzione strategica di un'azienda finanziaria, ma possono essere di utilità anche ai risparmiatori ed ai promotori. Infatti, comprendere le modalità con cui una Sgr compete sul mercato significa avere un'idea più chiara di cosa ci possa aspettare da essa in termini di qualità e differenziazione dell'offerta. L'offerta di più alta qualità occupa uno spazio assai ridotto nel settore: normalmente in alto a destra, poichè il "blasone" delle case di gestione non è più sinonimo di qualità dei prodotti ...

Esistono tre diversi modi per competere sul mercato del risparmio gestito ed un modo per languire ed estinguersi. È la conclusione cui si perviene dopo aver analizzato la matrice di posizionamento strategico per Sgr che ho disegnato per il mercato italiano.

Lo scopo d'ogni matrice di posizionamento è quello di rappresentare, in maniera grafica e schematica, concetti di strategia competitiva di non sempre immediata comprensibilità.

Nella fattispecie, la matrice competitiva delle Sgr ha lo scopo strumentale di evidenziare sotto quali variabili competitive le Sgr competono sul mercato del risparmio gestito. Lo scopo finale di tale matrice è di evidenziare un concetto da me sostenuto da tempo, ovverosia che le Sgr minori possono crescere solo differenziando il servizio di gestione tramite la gestione attiva di portafoglio. Questo è particolarmente attuale oggi, dopo che l'avvento degli Etf ha messo fuori mercato (sic!) la grande maggioranza dei fondi comuni e delle Sicav disponibili ai risparmiatori italiani. Pertanto, l'indicizzazione di portafoglio rappresenta per queste Sgr una forma di suicidio strategico.

Le variabili della matrice su cui le Sgr competono sono riconducibili essenzialmente a due: il grado di gestione (più o meno) attiva di portafoglio, sul lato delle Y, ed il grado di controllo sulla rete distributiva, sul lato delle X.

Il concetto di 'gestione attiva' deve ovviamente intendersi come 'gestione attiva efficace' ed indica la capacità di differenziare il servizio rispetto alla concorrenza sulla base delle performance e degli indicatori di rischio/rendimento.

L'indicizzazione massima di portafoglio si trova alla base del quadrato, dove si colloca una Sgr denominata 'Super indicizzata' (nome di fantasia ma con riferimento ad un caso reale) e, di fatto, è uno spazio a crescente affollamento. Man mano che si sale lungo l'asse delle Y, il grado d'indicizzazione dei fondi comuni e delle sicav si riduce progressivamente e tende a prevalere la gestione 'attiva'.

Il grado di controllo sulla rete distributiva, la seconda variabile competitiva, indica la percentuale di collocamento dei prodotti che è realizzata da canali distributivi terzi rispetto ai canali (promotori, sportelli, bancari, ecc.) direttamente controllati dal gruppo finanziario cui appartiene la Sgr. Spostandosi da destra verso sinistra, aumenta il grado di controllo sull'offerta della rete distributiva.

Questa matrice può rappresentarsi nel modo seguente:



senza, tuttavia, scordare che la dimensione relativa dei quattro quadranti, nella realtà del mercato, è ben diversa


ma, per nostra comodità grafica, attribuiamo uguale superficie ai quattro quadranti.

L'area dominante dell''affollamento indifferenziato' è essenzialmente quella delle grandi banche e delle grandi assicurazioni che collocano i loro prodotti del risparmio gestito più in virtù della capillarità e della motivazione delle reti distributive che delle loro qualità intrinseche. Nessuno si aspetta che i prodotti di questi soggetti siano particolarmente brillanti ed efficienti. Queste società facilmente possono decidere, senza subire alcun contraccolpo sulle quote di mercato, di rinunciare alla gestione operativa dei fondi, appaltandola ad entità esterne e concentrandosi sulla loro distribuzione, se questa mossa è giustificabile con economie: essendo i prodotti altamente indicizzati ed indifferenziati rispetto alla concorrenza, il loro successo commerciale, entro certi limiti qualitativi, passa essenzialmente attraverso la forza della leva distributiva e la comunicazione.

Tuttavia, la scelta della società esterna cui affidare la gestione dei fondi, quando viene presa, deve essere almeno realizzata in maniera non conformistica. Tra i fondi azionari America peggiori disponibili sul nostro mercato per performance a cinque anni ve ne sono di gestiti da alcuni dei più prestigiosi marchi della finanza internazionale, a conferma del fatto che la notorietà ed il prestigio del marchio hanno sempre meno a che vedere con le performance.


Come ho già esposto in Perché liberalizzare la gestione del risparmio (2003), la sostanziale indicizzazione dei prodotti gestiti dagli attori dell''affollamento indifferenziato' rappresenta, in un mercato oligopolistico, il modo più semplice per non competere tra loro sul prezzo del servizio effettivamente percepito dai risparmiatori (che, in questo caso, non è il costo di gestione, bensì il rendimento dei prodotti al netto di tale costo).

Tuttavia, la dominanza in questo quadrante alla lunga non assicura necessariamente la stabilità delle quote di mercato: nel 2005 San Paolo-Imi ha perso 3,4 miliardi di sotto forma di riscatti netti, Unicredit 4,1 miliardi e Banca Intesa addirittura 8,0 miliardi.

Se una Sgr, che non ha la forza commerciale di una banca o di un'assicurazione e neppure una più modesta rete distributiva diretta, finisce per competere contro i grandi player con prodotti simili, allora entra rapidamente nell'area dell''estinzione': in pochi si accorgono di lei e sottoscrivono i suoi prodotti e la Sgr è destinata a languire sul mercato, probabilmente ad estinguersi per assorbimento da parte di un'altra entità.

L'area dei 'talenti' è contraddistinta dalla capacità d'alcune (rare) società di gestione di far emergere le performance dei loro prodotti su quelle della concorrenza e di attrarre, in questo modo, l'interesse delle reti multimarca di collocamento. Sono quelle che vengono definite 'boutique' della gestione di portafoglio. La strategia dei soggetti posizionati in quest'area è una strategia competitiva ad elevato contenuto di know how gestionale che richiede un impiego d'investimenti commerciali/promozionali relativamente modesto. Generalmente le Sgr che si collocano in quest'area devono assicurare la massima continuità di differenziali di performance sulle istituzioni concorrenti di maggiori dimensioni, come elemento caratterizzante della loro offerta.

È utile sottolineare come la differenziazione di prodotto delle boutique finanziarie rispetto ai supermercati bancari non riguarda necessariamente solo le performance 'brute' dei prodotti ma, talvolta, la stessa filosofia dei prodotti riguardo al loro controllo del rischio.

Un buon esempio di questo concetto di differenziazione di prodotto è offerto dalla Sicav Italy Market Neutral di Ersel. Senza entrare nel merito dell'implementazione della strategia del fondo, si tratta di un prodotto innovativo per il mercato italiano, che non è stato finora copiato da altri concorrenti. Non per niente la classica ed 'indifferenziata' Sicav Ersel Italy, che investe in azioni italiane e che si scontra con la concorrenza di numerosi prodotti analoghi, ha una massa gestita di soli 70 milioni di euro mentre il fondo market neutral, pur essendo più recente, ha una massa gestita di ben 285 milioni.


L'area della 'sfida globale' è l'area dimensionalmente più ristretta, dove alla differenziazione di prodotto si aggiunge anche una certa capillarità nella distribuzione diretta. Posizionarsi in quest'area significa investire, al tempo stesso, sia in talenti della gestione, sia in distribuzione, pubblicità, ecc.. La sfida ai prodotti bancario-assicurativi dell'area dell''affollamento indifferenziato' è 'globale' perché si realizza sia sulla distribuzione, sia sulle caratteristiche dei prodotti e, proprio per questo, solitamente le performance di questi soggetti non necessitano di eguagliare le performance dell'area dei 'talenti', è sufficiente che facciano mediamente un po' meglio delle grandi banche, in modo da differenziarsi da esse. È il caso di Azimut e di BPU Pramerica.

Come si è detto, l'area competitiva dell''affollamento indifferenziato' è quella più vasta e, al tempo stesso, più affollata. In quest'area, l'avvento degli Etf sta rendendo strategicamente quasi irrilevante il ruolo dei gestori, mentre sta rendendo sempre più centrale il ruolo della comunicazione, più o meno veritiera, purché aggressiva, e delle funzioni di marketing e commerciali. Tutto il contrario si verifica nell'area dei 'talenti', dove i fund manager rimangono centrali anche per il successo della strategia commerciale.

Posizionarsi nell'area dei 'talenti' è la scelta strategica meno dispendiosa in termini di investimenti finanziari richiesti ma più ardua e complessa in termini organizzativi. Infatti, difficilmente una grande istituzione, consolidata nelle sue procedure d'investimento, ha la flessibilità per migrare spontaneamente dal quadrante dell''affollamento indifferenziato' a quello della 'sfida globale', tanto meno alla stessa altezza di gestione attiva dei concorrenti dell'area dei 'talenti'. È più probabile che possa acquisire una società posizionata nell'area dei 'talenti' e veicoli i prodotti di questa sulla sua rete distributiva, avendo cura di non fagocitare la società acquisita - annullandone le peculiarità - sotto il profilo organizzativo. Non è un'ipotesi d'accademia, è un caso che si è già verificato: l'acquisizione di Epsilon Sgr da parte di Banca Intesa. In effetti, pur nel quadro della Caporetto 2005 di raccolta netta di Banca Intesa, Epsilon ha, in controtendenza rispetto al gruppo di appartenenza, realizzato un significativo balzo percentuale nella raccolta e nella massa gestita.

D'altra parte, è noto che le boutique che si posizionano nell'area dei 'talenti' hanno talvolta difficoltà a mantenere le posizioni raggiunte, col rischio mai fugato del tutto, di rifluire nell'area dell''estinzione' o, nel caso migliore, se possiedono una distribuzione propria degna di questo nome, in quella dell''affollamento indifferenziato'. Questa condizione può verificarsi più frequentemente quando le posizioni di eccellenza conquistate sono prevalentemente connesse alla personalità di singoli gestori ma non sono la conseguenza di una cultura gestionale diffusa che consente di rimpiazzare i gestori eccellenti della Sgr senza generare contraccolpi sulla sua qualità gestionale.

Come preservare la continuità qualitativa della gestione di portafoglio, oltre i singoli uomini, nell'interesse degli azionisti? Le risposte a questo interrogativo possono essere molteplici ma accomunate da un elemento. Per preservare l'eccellenza gestionale oltre i singoli gestori, la società di gestione deve diventare una 'scuola di gestione', tale da tramandare la conoscenza, lo stile di gestione e consentire la copertura senza gravi traumi delle posizioni lasciate scoperte. In fin dei conti, questo è nello stesso interesse degli stessi gestori che hanno fondato una Sgr di successo: valorizzano in questo modo l'avviamento della Sgr da loro fondata.




Paolo Sassetti
Analista finanziario indipendente, socio Aiaf



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