Finale in crescendo (French & Fama, variazioni sul tema - aggiornamento del 6 novembre 2006)
French e Fama, universalmente conosciuti almeno di nome da un vasto pubblico di investitori, ma magari meno conosciuti nell'applicabilità concreta delle loro teorie. Una lacuna che Paolo Sassetti colma oggi, con una iniziativa che va oltre la semplice teoria. Da non perdere.
di La redazione di Soldionline 5 dic 2006 ore 12:15
Siamo giunti al termine del nostro esperimento di gestione virtuale in tempo reale, giacché ai primi di Novembre abbiamo doppiato la boa dei 12 mesi di simulazione. 12 mesi sono un periodo più che sufficiente per dare un'idea corretta dei difetti e delle virtù di una strategia d'investimento sistematica basata esclusivamente sui 'fondamentali' delle società selezionate.
Il comparto dei fondi azionari America
Prima di commentare i risultati dei nostri portafogli, diamo un'occhiata al comportamento dei fondi azionari del comparto America, idealmente i 'concorrenti' dei nostri modelli.
Il rendimento medio Year to Date (al 6 Novembre 2006) dei 491 fondi azionari America armonizzati (che, per necessaria chiarezza, sono al netto dei costi e, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano, anche del prelievo fiscale), è stato +1,1% contro un indice S&P 500 che ha registrato +10,5%:
Il rendimento ad 1 anno dello stesso campione è stato
Il differenziale tra la media dei fondi (+3,8%) e l'indice S&P 500 (+12,8%) meriterebbe una riflessione ed un approfondimento ...
I nostri portafogli
Nelle ultime 4 settimane della nostra simulazione tutti i nostri portafogli hanno più o meno ampiamente sovraperformato l'indice S&P 500:
In sostanza, i 5 portafogli hanno concluso la simulazione dei 12 mesi con una vigorosa prova di forza e di coerenza. In particolare, nelle ultime settimane si è verificato un importante recupero dei titoli petroliferi (sovrapesati nei nostri portafogli) che avevano creato problemi di performance tra Luglio e Settembre. Va rammentato che questa prova di forza e di coerenza dei nostri modelli non è sorprendente, in quanto i risultati in tempo reale sono sostanzialmente coerenti con i backtesting condotti nel Settembre del 2005 e pubblicati su Soldionline.
I risultati cumulativi a 12 mesi ed Year to Date 2006 sono stati i seguenti:
I risultati lordi a 12 mesi si sono distribuiti in una fascia compresa tra +13,39% e +21,25% contro un +12,83% dell'S&P 500. Con le doverose puntualizzazioni, tali risultati possono essere confrontati con quelli a 12 mesi del comparto dei fondi azionari America di cui alle tabelle precedenti.
L'unico modello che ha relativamente deluso è stato il modello nr. 4 small cap, mentre il modello nr. 3 (growth-momentum) si è rivelato quello più regolare ed a minore volatilità, nonostante la presenza in portafoglio di titoli speculativi come Google.
Si ricorda ancora che il confronto YTD con i fondi del comparto America non è del tutto omogeneo coi nostri modelli non solo per i costi e le imposte ma anche perché il rendimento YTD dei fondi è calcolato con base 30.12.05 mentre il nostro con base 1.1.06, il che fa una differenza di 1,64% a favore dei fondi ed a svantaggio dei nostri modelli (l'apprezzamento dell'indice S&P 500 nella giornata dell'1 gennaio 2006). In altri termini ai nostri modelli andrebbe aggiunto mediamente 1,64% per renderli comparabili coi fondi 'veri' al lordo dei costi. Inoltre, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano che rientrano nella classifica di Morningstar, il fatto che alcuni siano ancora in territorio negativo li favorisce anche sotto il profilo dell'accredito del credito d'imposta, di cui i nostri modelli non fruiscono.
Conclusioni
Uno degli scopi di questa simulazione è stato di mettere in luce le qualità della metodologia di stock screening sistematico-computerizzato vs. stock picking discrezionale. Su questo tema ho recentemente tenuto una relazione/presentazione al convegno Diaman di Palazzo Mezzanotte sulla gestione quantitativa di portafoglio. Questa presentazione può liberamente scaricarsi a questo link
Durante questo convegno ho avuto la soddisfazione di veder in un certo qual modo accreditata da un docente universitario di statistica la mia visione 'eretica' su tema dell'impatto del caso sulle performance dei gestori. Infatti, il prof. Lisi dell'Università di Padova ha dimostrato sperimentalmente come portafogli azionari estratti casualmente attraverso una metodica Montecarlo tendano a battere il benchmark da cui sono estratti.
Ergo, se i portafogli casuali (random) battono regolarmente i benchmark (grazie all'effetto small/smaller cap), tale risultato di overperformance non può essere di per se stesso addotto dai gestori come dimostrazione inconfutabile di superiori skill gestionali. Il problema è ulteriormente aggravato dal fatto che, nella concreta realtà, i gestori tendono a sottoperformare i benchmark, specie su un mercato azionario ad alta complessità come quello statunitense.
Gli atti del convegno Diaman (www.diaman.it) ed i filmati delle relazioni, compreso quello di un vivace dibattito finale, sono disponibili su dvd.
Mi sono state riferite alcune reazioni scettiche/negative (ma 'emotive', non 'analitiche') su questa mia 'eretica' attribuzione alla casualità di meriti che - secondo questi miei critici - non le apparterrebbero, provenienti dall'interno dell'industria del risparmio gestito. Ammetto che si tratta di una tesi difficile da digerire, in quanto costringe a rimettere in discussione convinzioni e modi di operare assai radicati.
Tuttavia, purtroppo per i cultori dell'ortodossia tolemaica che mette i gestori al centro del mondo (finanziario), i numeri sono quelli, l'analisi statistico-finanziaria conferma con regolarità la mia idea copernicana che mette il 'caso' al centro del mondo; persino la quinta edizione di 'Caccia al Toro' attualmente in corso finora ne rappresenta (per il quinto anno consecutivo) l'ennesimo clamoroso avallo: i gestori, al netto dei costi, mediamente non performano meglio del puro caso. La mia convinzione è che si superano gli effetti della casualità sulle performance non tentando di essere più astuti dei mercati finanziari, nella pia illusione di prevederli, bensì solo affidandosi a 'sistemi [quantitativi] di gestione'.
Un secondo obiettivo che mi sono riproposto con questa simulazione è stato di verificare quanto la teoria di French & Fama, con le sue concrete implicazioni applicative, fosse nota in Italia. Salvo che per sparuti intellettuali dell'analisi finanziaria, la conoscenza di questa teoria è risultata quasi inesistente. Le innovazioni nella ricerca finanziaria impiegano circa 20 anni per diffondersi nell'industria del risparmio gestito perché pochi leggono la ricerca degli altri.
Un ultimo obiettivo, questa volta 'antropologico', che mi sono riproposto è stato di verificare la reazione di alcune società di gestione che gestiscono fondi azionari America ad una modellistica che ha performato meglio (o persino molto meglio) dei loro fondi. Le risultanze sono state oltremodo variegate ma, in generale (con le solite minoritarie eccezioni), hanno confermato la mia idea che gli operatori del settore, pur di non cambiare il tradizionale modo di operare cui sono abituate, preferiscono continuare a sottoperformare i benchmark, evidentemente nella convinzione che gli investitori non se ne accorgeranno mai.
In altri termini, la tensione aziendale verso il miglioramento dei prodotti nelle loro caratteristiche di rischio/ rendimento è piuttosto labile. Solo una minoranza di società si pone il problema.
Paolo Sassetti
Socio Aiaf,
In allegato su file Excel, i 5 portafogli aggiornati
Paolo Sassetti
Analista finanziario indipendente, socio Aiaf
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Prima di commentare i risultati dei nostri portafogli, diamo un'occhiata al comportamento dei fondi azionari del comparto America, idealmente i 'concorrenti' dei nostri modelli.
Il rendimento medio Year to Date (al 6 Novembre 2006) dei 491 fondi azionari America armonizzati (che, per necessaria chiarezza, sono al netto dei costi e, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano, anche del prelievo fiscale), è stato +1,1% contro un indice S&P 500 che ha registrato +10,5%:
Il rendimento ad 1 anno dello stesso campione è stato
Il differenziale tra la media dei fondi (+3,8%) e l'indice S&P 500 (+12,8%) meriterebbe una riflessione ed un approfondimento ...
I nostri portafogli
Nelle ultime 4 settimane della nostra simulazione tutti i nostri portafogli hanno più o meno ampiamente sovraperformato l'indice S&P 500:
In sostanza, i 5 portafogli hanno concluso la simulazione dei 12 mesi con una vigorosa prova di forza e di coerenza. In particolare, nelle ultime settimane si è verificato un importante recupero dei titoli petroliferi (sovrapesati nei nostri portafogli) che avevano creato problemi di performance tra Luglio e Settembre. Va rammentato che questa prova di forza e di coerenza dei nostri modelli non è sorprendente, in quanto i risultati in tempo reale sono sostanzialmente coerenti con i backtesting condotti nel Settembre del 2005 e pubblicati su Soldionline.
I risultati cumulativi a 12 mesi ed Year to Date 2006 sono stati i seguenti:
I risultati lordi a 12 mesi si sono distribuiti in una fascia compresa tra +13,39% e +21,25% contro un +12,83% dell'S&P 500. Con le doverose puntualizzazioni, tali risultati possono essere confrontati con quelli a 12 mesi del comparto dei fondi azionari America di cui alle tabelle precedenti.
L'unico modello che ha relativamente deluso è stato il modello nr. 4 small cap, mentre il modello nr. 3 (growth-momentum) si è rivelato quello più regolare ed a minore volatilità, nonostante la presenza in portafoglio di titoli speculativi come Google.
Si ricorda ancora che il confronto YTD con i fondi del comparto America non è del tutto omogeneo coi nostri modelli non solo per i costi e le imposte ma anche perché il rendimento YTD dei fondi è calcolato con base 30.12.05 mentre il nostro con base 1.1.06, il che fa una differenza di 1,64% a favore dei fondi ed a svantaggio dei nostri modelli (l'apprezzamento dell'indice S&P 500 nella giornata dell'1 gennaio 2006). In altri termini ai nostri modelli andrebbe aggiunto mediamente 1,64% per renderli comparabili coi fondi 'veri' al lordo dei costi. Inoltre, per quanto riguarda i fondi di diritto italiano che rientrano nella classifica di Morningstar, il fatto che alcuni siano ancora in territorio negativo li favorisce anche sotto il profilo dell'accredito del credito d'imposta, di cui i nostri modelli non fruiscono.
Conclusioni
Uno degli scopi di questa simulazione è stato di mettere in luce le qualità della metodologia di stock screening sistematico-computerizzato vs. stock picking discrezionale. Su questo tema ho recentemente tenuto una relazione/presentazione al convegno Diaman di Palazzo Mezzanotte sulla gestione quantitativa di portafoglio. Questa presentazione può liberamente scaricarsi a questo link
Durante questo convegno ho avuto la soddisfazione di veder in un certo qual modo accreditata da un docente universitario di statistica la mia visione 'eretica' su tema dell'impatto del caso sulle performance dei gestori. Infatti, il prof. Lisi dell'Università di Padova ha dimostrato sperimentalmente come portafogli azionari estratti casualmente attraverso una metodica Montecarlo tendano a battere il benchmark da cui sono estratti.
Ergo, se i portafogli casuali (random) battono regolarmente i benchmark (grazie all'effetto small/smaller cap), tale risultato di overperformance non può essere di per se stesso addotto dai gestori come dimostrazione inconfutabile di superiori skill gestionali. Il problema è ulteriormente aggravato dal fatto che, nella concreta realtà, i gestori tendono a sottoperformare i benchmark, specie su un mercato azionario ad alta complessità come quello statunitense.
Gli atti del convegno Diaman (www.diaman.it) ed i filmati delle relazioni, compreso quello di un vivace dibattito finale, sono disponibili su dvd.
Mi sono state riferite alcune reazioni scettiche/negative (ma 'emotive', non 'analitiche') su questa mia 'eretica' attribuzione alla casualità di meriti che - secondo questi miei critici - non le apparterrebbero, provenienti dall'interno dell'industria del risparmio gestito. Ammetto che si tratta di una tesi difficile da digerire, in quanto costringe a rimettere in discussione convinzioni e modi di operare assai radicati.
Tuttavia, purtroppo per i cultori dell'ortodossia tolemaica che mette i gestori al centro del mondo (finanziario), i numeri sono quelli, l'analisi statistico-finanziaria conferma con regolarità la mia idea copernicana che mette il 'caso' al centro del mondo; persino la quinta edizione di 'Caccia al Toro' attualmente in corso finora ne rappresenta (per il quinto anno consecutivo) l'ennesimo clamoroso avallo: i gestori, al netto dei costi, mediamente non performano meglio del puro caso. La mia convinzione è che si superano gli effetti della casualità sulle performance non tentando di essere più astuti dei mercati finanziari, nella pia illusione di prevederli, bensì solo affidandosi a 'sistemi [quantitativi] di gestione'.
Un secondo obiettivo che mi sono riproposto con questa simulazione è stato di verificare quanto la teoria di French & Fama, con le sue concrete implicazioni applicative, fosse nota in Italia. Salvo che per sparuti intellettuali dell'analisi finanziaria, la conoscenza di questa teoria è risultata quasi inesistente. Le innovazioni nella ricerca finanziaria impiegano circa 20 anni per diffondersi nell'industria del risparmio gestito perché pochi leggono la ricerca degli altri.
Un ultimo obiettivo, questa volta 'antropologico', che mi sono riproposto è stato di verificare la reazione di alcune società di gestione che gestiscono fondi azionari America ad una modellistica che ha performato meglio (o persino molto meglio) dei loro fondi. Le risultanze sono state oltremodo variegate ma, in generale (con le solite minoritarie eccezioni), hanno confermato la mia idea che gli operatori del settore, pur di non cambiare il tradizionale modo di operare cui sono abituate, preferiscono continuare a sottoperformare i benchmark, evidentemente nella convinzione che gli investitori non se ne accorgeranno mai.
In altri termini, la tensione aziendale verso il miglioramento dei prodotti nelle loro caratteristiche di rischio/ rendimento è piuttosto labile. Solo una minoranza di società si pone il problema.
Paolo Sassetti
Socio Aiaf,
In allegato su file Excel, i 5 portafogli aggiornati
Paolo Sassetti
Analista finanziario indipendente, socio Aiaf
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