Il punto sui mercati dopo il primo mese del 2015

A cura di Aldo Martinale Responsabile Funzioni Studi e Analisi di Banca Intermobiliare

Archiviato il primo mese dell’anno fa un certo effetto dare uno sguardo alle varie assets class che in molti casi presentano performance su base mensile che sembrano in realtà annualizzate. Come ormai si ripete dalla crisi finanziaria del 2007-2008, ancora una volta il principale driver dei mercati finanziari è arrivato dalle Banche Centrali e nel caso specifico dalla BCE.

Dopo un avvio d’anno di questo tipo è d’obbligo domandarsi quali siano le prospettive dei prossimi mesi.

Sul fronte obbligazionario è difficile effettuare considerazioni sull’esistenza di uno spazio di up-side e sulla sua entità considerando i rendimenti e gli spread già estremante compressi, ma è un dato di fatto che il QE “senza scadenza” di Draghi (ieri il rappresentante francese della BCE, Benoit Coeuré, lo ha definito un open-ended programme) è destinato ad assicurare un importante supporto alle quotazioni.

Con riferimento al comparto azionario, al di là di fisiologiche fasi di consolidamento dopo il repentino movimento di queste prime settimane dell’anno, continuiamo a ritenere attraenti le prospettive per le Borse europee. Anche perché al ruolo determinante dell’effetto liquidità del QE si dovrebbe aggiungere il contributo:

- di una fase di miglioramento ciclico dell’economia: in alcuni casi gli indici PMI hanno già fornito qualche indicazione in questo senso, come nel caso dell’Italia che ha visto ieri un lettura che ha sfiorato quota 50;

- del crollo del prezzo del petrolio: il rimbalzo in corso si inquadra in una fase di consolidamento, che dovrebbe comunque lasciare il greggio su prezzi decisamente favorevoli per i paesi importatori;

- della debolezza dell’euro: ci sono gli elementi per movimenti di pull-back (anche perché resta da verificare l’evoluzione della politica della FED), ma lo scenario resta a favore di un rafforzamento del Dollaro;

- del miglioramento del ciclo del credito: è stato raggiunto un bottom e giungono timidi segnali di inversione di tendenza;

- di qualche passo avanti sul processo riformatore: come evidenzia il caso italiano, il percorso ha molti ostacoli, ma potrebbe essere agevolato da un allentamento dei piani di austerity e dal miglioramento dell’economia, che a questo riguardo potrebbe avviare un circolo virtuoso.

Il principale fattore di rischio a questa view è costituito dalla presenza di tutta una serie di esogene, sulle quali per definizione è difficile avere una elevata visibilità, anche se il QE, entro certi limiti, costituisce un importante “anestetizzante”.

L’esogena di maggiore attualità è sicuramente rappresentata dal caso Grecia.
Se l’esordio del nuovo Governo Tsipras, sia a livello di dichiarazioni che di iniziative, ha destato molte preoccupazioni, gli sviluppi degli ultimi giorni sembrano più costruttivi:

- Tsipras ha fatto uscire un comunicato in cui ha dichiarato di essere confidente che in tempi brevi sarà raggiunta un accordo favorevole, sia per la Grecia che per l’intera Europa, ed ha precisato di non puntare al conflitto;

- si sono sostanzialmente schierati a favore di un allentamento dell’austerity nei confronti della Grecia, il Ministro delle Finanze francese Sapin e Barack Obama;

- Jean Claude Juncker, presidente della Commissione Europea, ha aperto alla possibilità di abolire la mediazione della Troika.

La ricerca di una soluzione per la questione Grecia è un delicato esercizio di equilibrio per tutte le parti in causa.

L’Europa (nella sostanza la Germania) deve muoversi tra il timore di favorire l’azzardo morale da parte dei paesi meno virtuosi nel caso di eccessive concessioni alla Grecia ed il rischio di mettere nuovamente sotto pressione i paesi periferici nel caso in cui abbandoni la Grecia al suo destino.

Al tempo stesso, Tsipras da un lato potrebbe fare fatica a far digerire al suo elettorato un atteggiamento troppo collaborativo, dall’altro è però cosciente di avere poco tempo a disposizione considerate le difficoltà del sistema bancario per il quale è indispensabile accedere alla liquidità della BCE (è probabile che l’Unione Europea e la BCE vincolino la partecipazione delle banche greche al meccanismo di liquidità dell’ELA al raggiungimento di un’intesa sul rinnovo del programma di aiuti).

Anche sulla base di quanto circolato sinora lo spazio per un compromesso dovrebbe essere trovato su un riscadenziamento del debito e su un allentamento dei vincoli imposti a livello di bilancio primario in cambio di un preciso impegno del Governo greco sul fronte delle riforme.

Andrebbe in questo senso l’indiscrezione riportata ieri sera dal Financial Times secondo cui il nuovo Ministro delle Finanze, Yanis Varoufakis, avrebbe fatto la proposta di uno swap sul debito che prevede la sostituzione dei finanziamenti dell’Unione Europea con bond indicizzati alla crescita nominale, la trasformazione in bond perpetui dei Governativi greci detenuti dalla BCE e nessun intervento su quelli detenuti dal FMI e dai privati.

Chissà se in questa delicata trattativa può rappresentare (o meno) un elemento di aiuto la specializzazione universitaria di Varoufakis sulla teoria dei giochi (lo studio sull’assunzione di decisioni strategiche in situazioni dove persone con interessi differenti provano a massimizzare i loro guadagni e minimizzare le loro perdite).