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Come petrolio e dollaro condizionano l'obbligazionario

I contrastanti fondamentali che abbiamo visto, che sembra non possano sostenere il recente rialzo degli asset rischiosi, in realtà possono essere favorevoli al mercato obbligazionario.

di Redazione Soldionline 20 apr 2016 ore 10:54

A cura di Brad Tank, Chief Investment Officer Fixed Income di Neuberger Berman

I contrastanti fondamentali che abbiamo visto, che sembra non possano sostenere il recente rialzo degli asset rischiosi, in realtà possono essere favorevoli al mercato obbligazionario.

Il miglioramento del sentiment dalla metà di febbraio, quando sembrava che la tempesta perfetta si stesse per abbattere sui mercati finanziari, è stato enorme. É giustificato da dati migliorati? Non è ovvio. Quando si sommano i flussi di notizie sulla crescita, i profitti, le politiche delle banche centrali, la produzione globale, i consumi e l’occupazione si finisce per trovarsi con una serie variegata di informazioni. Molto del ritracciamento dalla metà di febbraio ad oggi è stato alimentato semplicemente da un miglioramento d’umore. Siamo riusciti a navigare intorno all’occhio del ciclone.

Quindi la domanda ora è se l’economia possa sostenere questo umore con un miglioramento significativo nei flussi di cassa, negli utili e nei profitti delle aziende.

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dollaro-petrolioCrediamo che le condizioni per questi miglioramenti si possano raggiungere in modo relativamente facile e siano già evidenti. Quattro mesi fa quando abbiamo fatto il punto sul 2015 sono emersi due grandi temi. Nel caso in cui il dollaro frenasse la sua corsa al rialzo ed il prezzo del petrolio fermasse la sua discesa sarebbe probabile un miglioramento degli utili nella seconda metà di quest’anno. Non è una coincidenza che i flussi di cassa aziendali negli Usa abbiano toccato un massimo nel secondo trimestre del 2014, quando il petrolio era sui 100 dollari al barile ed il dollaro era su valutazioni del 20% inferiori rispetto ad oggi, ma ciascuno stava per iniziare una tendenza molto importante. Basterebbe che le due tendenze si interrompessero e probabilmente si arresterebbe molto del deterioramento nei flussi di cassa dell’alto rendimento in Usa e negli utili delle società a grande capitalizzazione americane. La stabilità dei prezzi del petrolio dovrebbe alleviare la pressione che il settore energetico sta esercitando sui margini di profitto dell’indice S&P 500. Normalmente è stato un settore in grado di generare profitti sopra la media, mentre l’attuale divaricazione tra i suoi margini e quelli del resto dell’indice non è mai stata maggiore.

Ecco perché il fatto che il dollaro abbia perso il 5% ed il petrolio si sia stabilizzato sui 35 dollari al barile sarà una questione importante per gli utili aziendali nella seconda metà di quest’anno. Mettiamolo insieme all’effetto base di uscire da un anno terribile per i profitti ed al fatto che le cose si sono mosse così velocemente che le supposizioni degli analisti probabilmente non ne hanno ancora tenuto conto ed i prossimi mesi potrebbero mostrarci qualche sorpresa positiva di rilievo nei flussi di cassa e negli utili.

Come si inseriscono in questa tesi le mosse che vediamo nei Treasury americani? I rendimenti sono in caduta da metà marzo ed alcuni potrebbero considerarlo come una mancanza di fiducia da parte del mercato obbligazionario nei confronti dello scenario prezzato negli asset rischiosi.

Non è questo il caso. Le banche centrali in Europa e Giappone hanno tassi negativi e la possibilità di un’altra fiammata estiva del problema del debito greco sta spingendo i rendimenti dell’Eurozona core verso i minimi. Sarebbe stato impossibile per i rendimenti dei Treasury americani sfuggire all’attrazione gravitazionale anche se la Federal Reserve non fosse diventata più esplicita sull’influenza di fattori globali sulle sue decisioni di politica monetaria ed avesse rivisto sensibilmente al ribasso in marzo le sue previsioni sul rialzo dei tassi. Se i tassi Usa non sembrano al momento in linea con i fondamentali dell’economia americana, la spiegazione è che sono in linea con i fondamentali a livello globale.

Mettendo tutto insieme ne scaturisce un quadro molto interessante per il reddito fisso. In 5 anni questi asset hanno goduto di uno dei migliori primi trimestri dell’anno grazie ad un insieme composito di dati che ha spinto i tassi al ribasso mentre gli spread di credito si sono ristretti, un’abbinata che non abbiamo visto molto negli ultimi tempi. Una combinazione analoga di utili aziendali in miglioramento in Usa e la pressione continua esercitata dai tassi globali sui rendimenti dei Treasury potrebbe prorogare quelle condizioni nel corso del 2016. Il contrasto con il punto in cui eravamo all’inizio di quest’anno, in cui la Fed sembrava sul punto di rialzare i tassi in un contesto di crescita globale incerta, non potrebbe essere più marcato.

Ecco perché siamo cautamente positivi nei confronti del rischio adesso. Se l’economia cominciasse a mostrare buoni segnali nel corso dei prossimi mesi potremmo essere pronti a rimuovere parte di quella cautela.

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