La questione più importante nella fase attuale di mercato è capire quale tipo di volatilità e quindi di andamento degli indici, avremo di fronte nei prossimi mesi.
Un andamento rialzista, contraddistinto da un ulteriore calo della volatilità; una recrudescenza del bear market, su una nuova accelerazione delle svalutazioni da parte del sistema bancario, in concomitanza magari di un ulteriore calo dei consumi; oppure un andamento laterale con susseguirsi di notizie di segno opposto e una veloce rotazione settoriale.
E' chiaro che a seconda dell'evoluzione maggiormente probabile, la strategia di un investitore sarà completamente diversa.
Un ulteriore difficoltà che sta emergendo, è la possibile decorrelazione tra gli indici azionari.
Se nel 2007 infatti l'Europa ha performato nettamente meglio degli Stati Uniti, la situazione attuale sembra essere esattamente l'opposto, almeno in valuta locale. Nonostante gli Stati Uniti siano l'area geografica potenzialmente più fragile sul fronte dei consumi, la valuta debole ha infatti un impatto positivo.
Nel presente report esaminiamo le performance dei principali indici dall'inizio dell'anno per area geografica, analizzando le principali variabili price-sensitive.
La conclusione sarà invece incentrata sulla strategia probabilisticamente più opportuna da tenere.

Performance dei principali indici

Tabella indici azionari

Dalla tabella che riporta la performance dei principali indici azionari da inizio anno sia in valuta locale che in euro, possiamo notare una sensibile differenza tra indice e indice.
Tra tutti spicca il Brasile, con una performance positiva come indice e con la valuta invariata contro euro.
Per il resto decisamente meglio Stati Uniti e UK, che beneficiano dell'indebolimento della valuta.
Aggiustata la performance per la valuta, alla fine il risultato è similare, con eccezione del Brasile unico indice positivo, del Nikkei che risulta l'indice fino adesso più difensivo, dell'Hang Seng invece il più penalizzato, anche a causa della componente cinese dell'indice.

Principali rischi per singola area geografica

Due variabili estremamente negative a livello globale: la fragilità del settore bancario e il conseguente credit crunch in atto e l'inflazione.
Queste due variabili nondimeno impattano in modo diverso a seconda della singola area geografica.

Nord America: E' l'area più fragile da un punto di vista macroeconomico.
Il crollo del mercato immobiliare, di dimensioni  storicamente molto gravi, rischia di travolgere anche i consumi.

Grafico 1 Nuove case in costruzione

Gli effetti dal picco del 2005 sono infatti la paralisi dei nuovi cantieri, il calo dei prezzi medi e soprattutto un'impennata delle cosiddette "foreclosures" , ovvero il procedimento legale con il quale le banche si riappropriano degli immobili la cui rata del mutuo non viene saldata.
Le case riacquistate vengono poi rivendute sul mercato, senza tenere troppo in considerazione la perdita sul prezzo; l'effetto nondimeno è quello di inondare il mercato, con un effetto estremamente negativo sui prezzi.
L'effetto cambia ovviamente da stato a stato.

Grafico n.2: foreclosure del settore immobiliare

Il grafico a 20 anni delle foreclosures, fenomeno nella fase attuale molto più serio rispetto alla crisi precedente (2000-2003), testimonia a nostro avviso la drammatica situazione del settore immobiliare, che potrebbe avere un duraturo effetto negativo sui consumi, a causa di una riduzione dell'"effetto ricchezza" delle famiglie, derivante soprattutto dal valore della componente immobiliare.
A limitare la gravità della situazione sul lato banche-real estate-consumi, c'è sicuramente una politica monetaria molto accomodante da parte della FED.
In passato, in condizioni "normali", questo sarebbe bastato per fare reagire velocemente la dinamica economia statunitense. Nella situazione attuale è lecito avere qualche dubbio, a causa del possibile impatto negativo a livello psicologico sul consumatore-risparmiatore della crisi attuale.
Favorevole sul lato dell'investimento azionario sono sicuramente i multipli, su livelli storicamente sacrificati.

Grafico 3 p/e dell'S&P500

Soprattutto considerando le stime attuali (già sensibilmente ridimensionate), arriveremmo ad un p/e inferiore a 12x nel 2010.
Questo livello che non è in termini assoluti il più basso, tuttavia va paragonato con i margini operativi che nella fase attuale di mercato hanno raggiunto i massimi storici.
Soprattutto, non bisogna dimenticare che nel periodo '74-82 in cui il p/e dell' S&P era inferiore a 10x , l'inflazione e quindi in tassi di interesse erano a doppia cifra.
Nondimeno è necessario farsi delle domande: sono sostenibili i margini a questi livelli?
Il consensus sconta lo scenario peggiore o potrebbe essere ancora abbassato nei prossimi mesi?
Chiaro che no se i costi energetici continuano a crescere e la crescita del fatturato comincia a rallentare. A quel punto anche le stime verrebbero coerentemente revisionate progressivamente al ribasso.
Due considerazioni infine potrebbero indurre ad un minore pessimismo.
La prima è la debolezza della valuta che sta riequilibrando i deficit gemelli e che aiuta non poco le aziende esportatrici.
La seconda è che non necessariamente in una recessione un indice azionario deve per forza scendere.
Qualora i tassi dovessero rimanere non lontani dagli attuali livelli, le altre asset class comparabili (reddito fisso, real estate e in parte anche le materie prime) risulterebbero in termini comparativi nel lungo periodo assai meno appetibili dell'equity.

Europa:

L'Europa ha un problema opposto agli Stati Uniti: la forza della valuta che molti ritengono eccessiva e insostenibile nel lungo periodo.
Le aziende esportatrici dell'area dimostrano una enorme capacità di adattamento, continuando a resistere.

Grafico 4 crescita dell'export nell'Eurozona

Il grafico dimostra come nonostante una valuta in apprezzamento sino dal 2001, l'export, seppure a tassi decrescenti, continui a crescere in termini assoluti.
Tassi stabili e una valuta forte, sono la ricetta che una banca con poco spazio di manovra come la BCE deve obiettivamente mantenere.
La domanda da porsi riguarda ovviamente l'inflazione al momento pericolosamente in crescita a causa del rialzo delle materie prime (che agli occhi della BCE giustifica una valuta sempre più forte).
Il trend delle materie prime nondimeno dovrebbe continuare ad essere forte, anche se un prevedibile ridimensionamento del petrolio, che impatterebbe positivamente sul prezzo delle materie prime alimentari (riducendolo), ridurrebbe molto i timori di inflazione, per il momento esasperate anche dalle richieste salariali nei principali paesi industrializzati.
La forza della valuta per un investitore dell'area ha implicazioni estremamente negative, in quanto si deprezza tutto quanto acquistato in valuta estera, anche allo scopo di diversificare correttamente il rischio di portafoglio.
Esattamente come il petrolio, nondimeno neanche l'euro potrà salire per sempre.
A quel punto, ci dovrebbe essere nell'area un impatto favorevole sia per gli utili aziendali che per l'inflazione.

Asia:

L'area geografìca "teoricamente" più interessante in ottica di investimento grazie alle favorevoli dinamiche interne, è quella nella fase attuale maggiormente vulnerabile sul fronte inflazione.
Se l'import di petrolio e di materie prime in generale da parte dei paesi più industrializzati è stato mediamente poco significativo negli ultimi anni, al contrario pesa sempre di più sulle economie asiatiche. La cui crescita potrebbe essere ridimensionata nei prossimi trimestri.

Grafico 5 inflazione al consumo in Cina

Il grafico evidenzia il CPI in China sui massimi degli ultimi anni.
L'elevata inflazione nondimeno potrebbe avere anche un effetto positivo per il mercato, ovvero il rafforzamento del cambio che da un lato ridurrebbe l'impatto del prezzo crescente delle materie prime, dall'altro ridurrebbe lo sbilancio commerciale con le altre aree geografiche.
Le autorità monetarie stanno procedendo in tale senso, anche se probabilmente meno rapidamente di quanto sarebbe auspicabile.
I multipli aziendali nell'area sono mediamente contenuti  e le prospettive di crescita ancora molto positive.
Nondimeno è fondamentale che abbia un freno la crescita dell'inflazione, prima almeno di danneggiare le favorevoli dinamiche di crescita.

Strategia operativa

Le incognite sui mercati finanziari nella fase attuale sono molte.
Sia sul lato macroeconomico che sul più intangibile aspetto del momentum di mercato, della propensione al rischio e della fiducia degli investitori.
Il crollo degli indici azionari dopo il recente rimbalzo non è stato poi così drammatico, con l' S&P500 negativo "solo" del 5% da inizio anno.
I pessimisti diranno infatti che nelle precedenti crisi, per certi versi meno gravi di quella attuale, il calo degli indici azionari e dell'S&P500 in particolare è stato mediamente più elevato.
Vero. Ma bisogna anche considerare l'attuale contesto tecnologico che dovrebbe comunque limitare a livello globale l'impatto dell'inflazione, rendendo multipli e margini dell'equity decisamente allettanti.
Il minimo toccato da molti indici in marzo potrebbe non essere definitivo secondo i più pessimisti, potrebbe invece esserlo per chi ritiene l'equity storicamente sottovalutato.
La strategia corretta dovrebbe indubbiamente essere improntata ancora alla cautela, con il mantenimento di una quota elevata di liquidità in portafoglio (che tra l'altro agli attuali tassi è mediamente ben remunerata).
Coerentemente con il profilo e di rischio e l'orizzonte di investimento, nondimeno l'equity andrebbe aumentato gradualmente (anche se non possiamo escludere a priori nuovi minimi) sia per i multipli contenuti, sia per mancanza di alternative a livello di asset class.
Il reddito fisso e l'immobiliare hanno infatti a nostro avviso nell'attuale fase di mercato un profilo di rischio ben peggiore rispetto all'equity.
Ragione per cui, una strategia di graduale accumulo nonostante la volatilità del momento, potrebbe essere remunerativa in seguito.

Quale area geografica preferire?

Gli Stati Uniti, apparentemente l'area più fragile dal punto di vista macro, sono a nostro avviso forse anche la più difensiva.
La valuta infatti rende estremamente convenienti gli asset.
Un esempio deriva dalle dichiarazioni di molte aziende manifatturiere europee ch in molti casi nella situazione attuale preferiscono addirittura la delocalizzazione produttiva negli Stati Uniti, che rimangono comunque il mercato di sbocco più ambito, anziché in Cina o altri paesi a basso costo.

Discorso a parte per il Brasile che in termini relativi rischia prima o poi di pagare la straordinaria performance fino a qui realizzata.
Nondimeno un paese ricco di lavoro a basso costo, materie prime, industrie di qualità e contraddistinto da multipli ancora limitati, merita di essere accumulato in ogni fase di storno.

L'Europa merita a nostro avviso maggiore prudenza, in attesa di verificare nel medio periodo l'impatto sull'export e sui margini della valuta e dei tassi.

L'Asia infine preoccupa per l'elevatissima inflazione.
Dovesse ridimensionarsi il problema, sarebbe a nostro avviso senza dubbio ancora l'area da sovrappesare.