Di Elisabetta Villa di Anima

D1 – Azioni o obbligazioni? Che cosa conviene di più oggi?
Partiamo da lontano. Dai minimi dell'11 marzo 2009, le borse sono cresciute vorticosamente fino all’inizio di quest’anno (ad esempio di oltre il 70% quella americana e di oltre l'80% la borsa italiana. Il 2010 è stato invece caratterizzato da grande volatilità, con una salita nei primi mesi dell’anno, una successiva discesa, quando è emerso lo spettro di una nuova recessione (quella che in gergo è stato definito il rischio di “double dip”, di un doppio tuffo), e infine il
recupero, quando le banche centrali hanno reso chiara la loro determinazione a contrastare senza limiti la debolezza dell’economia con politiche monetarie fortemente espansive.
Sul fronte delle obbligazioni i rendimenti dei titoli di stato, superati i postumi della crisi greca e dei debiti sovrani dei paesi periferici dell’area Euro, hanno via via incorporato l’aspettativa di una perdurante debolezza dell’economia e di totale assenza di tensioni inflazionistiche, ritornando verso livelli minimi o molto bassi.
Per il futuro, lo scenario che va per la maggiore è composto da crescita bassa, inflazione nulla e la politiche monetarie super-espansive, un mix di ingredienti teoricamente favorevole agli investimenti obbligazionari.

D2 – E’ proprio così?
Forse no, in primo luogo perché le aspettative sul Pil non sono necessariamente un buon strumento di previsione statistico di dove andranno davvero i mercati, in secondo luogo perché bisogna anche valutare se e in che misura gli scenari prospettici – quali che siano – sono già adeguatamente riflessi nelle quotazioni di mercato.
Uno dei metri più utilizzati per prendere le misure alle azioni è il rapporto prezzo/utili: quanto più è alto, tanto più indica aspettative di crescita futura degli utili delle imprese e da ultimo dell’economia.
Ma se il rapporto prezzo/utili del mercato nel suo complesso è storicamente molto alto, anche la probabilità che il mercato sia troppo ottimista è più alta.
Oggi, come mostra il grafico, il rapporto prezzo utili delle imprese quotate a Wall street è, circa pari a 20.
Oltre che per confronti storici come questo, il rapporto prezzo utili può essere utilizzato anche per effettuare confronti relativi molto interessanti tra azioni e obbligazioni.
Per giudicare se le azioni sono “convenienti” o “care” rispetto alle obbligazioni, è sufficiente comparare il rendimento delle azioni, il cosiddetto earning yield (che altro non è che l’inverso del rapporto prezzo/utili), con il rendimento delle obbligazioni o dei titoli di stato di lungo termine, come nel grafico in sovrimpressione.
Di solito il rendimento dei titoli azionari è superiore di 1-2 punti percentuali rispetto a quello dei titoli obbligazionari a lungo termine: essendo più rischiose, le azioni rendono infatti in media di più. Oggi tuttavia, il confronto tra earning yield e rendimenti obbligazionari appare particolarmente ampio (quasi 3 punti percentuali).
Come è noto i rendimenti sono l’immagine inversa dei prezzi: rendimenti alti segnalano prezzi bassi e viceversa. Un divario così ampio tra rendimenti azionari e obbligazionari è segno che i prezzi delle obbligazioni sono storicamente molto alti rispetto a quelli delle azioni.
Certo il riallineamento, quando avverrà, potrebbe avvenire anche attraverso un calo delle obbligazioni, piuttosto che tramite una risalita delle quotazioni delle azioni, ma ciò non toglie che, in termini relativi, le azioni siano oggi meno “care” delle obbligazioni.


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