Articolo a cura di JCAssociati.it

Nella presente nota proponiamo un’analisi basata sul confronto degli strumenti di reddito fisso di Germania e Francia, storicamente le due nazioni “forti” dell’Area Euro. In particolare andremo a confrontare il costo dei CDS, il rendimento dei bonds governativi e infine il rendimento delle emissioni obbligazionarie di due istituzioni che godono della garanzia assoluta e incondizionata dello stato tedesco e francese, rispettivamente Kreditanstalt für Wiederaufbau (KFW) e Caisse D'Amortissement et de Dette Sociale (CADES), al fine di individuare le corrette strategie di investimento. 

Grazie alla solidità dei fondamentali macroeconomici e alla stabilità finanziaria, è ormai risaputo che per tutte le economie dell’Eurozona la Germania rappresenta il “benchmark”, ovvero il punto di riferimento a cui raffrontarsi.

Storicamente, la Francia ha sempre “seguito da vicino” la Germania relativamente alle valutazioni del merito di credito, ultimamente però i due Paesi sembrano essersi allontanati. Questo “allontanamento” viene confermato dal confronto tra il costo dei Credit Default Swap.

Il seguente grafico evidenzia infatti come il costo del CDS sia sempre maggiore nel caso della Francia, a dimostrazione del fatto che il mercato percepisce come maggiore la probabilità di un eventuale default dello stato francese. 



Nonostante la Francia faccia storicamente parte delle economie “core” dell’Area Euro, e quindi sia sempre stata considerata solida da un punto di vista economico e finanziario, osserviamo come il differenziale tra il costo dei CDS francese i tedesco ammonti ormai a 50 basis point (da poco più di 10 di qualche mese fa).

Considerando i titoli di stato il differenziale si mantiene relativamente elevato, anche se minore; attestandosi su circa 35 basis points (cioè lo 0,35%).



Passando infine a confrontare i rendimenti dei due enti (KFW e CADES) , che dal punto di vista del rischio di credito sono del tutto equivalenti ai titoli di stato, è interessante osservare come il differenziale si riduca drasticamente a circa 10 basis points (0,10%).



Fonte: Bloomberg, “Rendimento emissioni KFW e CADES”

In un certo senso quindi, le obbligazioni di CADES offrono rendimenti inferiori di circa lo 0,25% rispetto ai titoli di stato normali e di circa lo 0,40% rispetto al costo dei CDS (oppure le obbligazioni di KFW offrono rendimenti superiori).

Se queste differenze di rendimento sembrano esigue, ricordiamo che uno 0,25% di rendimento su un’obbligazione decennale equivale a circa due punti percentuali in termini di prezzo.

In termini relativi quindi, le emissioni obbligazionarie della tedesca KFW ci sembrano interessanti, sia rispetto ai normali Bund (tra +0,30% e +0,50% di rendimento), sia rispetto alle obbligazioni di CADES, poiché ad un rendimento lievemente inferiore corrisponde l’assunzione di un rischio molto minore (almeno stando alle quotazioni dei CDS).

Riportiamo di seguito le principali caratteristiche delle emissioni KFW a tasso fisso, garantite dallo stato tedesco. Segnaliamo che gran parte delle emissioni della tabella offrono un’elevatissima liquidità sul mercato secondario, in molti casi paragonabili a quella dei normali Bund.

Emittente	Cedola Corrente	Scadenza	Valuta	Rating	Codice ISIN	Prezzo (offerta)	YTM (offerta)	Asw (offerta)	Nominale minimo
KFW	5,13%	17-giu-13	EUR	Aaa/AAA	DE0002760790	108,73	1,53	-35	0
KFW	3,88%	04-lug-13	EUR	Aaa/AAA	DE0002760915	105,69	1,52	-37	1.000
KFW	4,38%	11-ott-13	EUR	Aaa/AAA	DE000A0E9DM0	107,23	1,65	-32	1.000
KFW	3,13%	25-feb-14	EUR	Aaa/AAA	DE000A0XXM38	103,81	1,85	-23	1.000
KFW	4,25%	04-lug-14	EUR	Aaa/AAA	DE0002760931	107,56	1,97	-21	1.000
KFW	1,75%	04-ago-14	EUR	Aaa/AAA	DE000A1DAML2	98,91	2,02	-19	1.000
KFW	2,25%	10-apr-15	EUR	Aaa/AAA	DE000A1DAMJ6	99,83	2,24	-16	1.000
KFW	3,50%	04-lug-15	EUR	Aaa/AAA	DE0002760956	104,94	2,32	-13	1.000
KFW	1,88%	16-nov-15	EUR	Aaa/AAA	DE000A1EWEB2	97,44	2,43	-13	1.000
KFW	3,13%	04-lug-16	EUR	Aaa/AAA	DE000A0Z2KS2	102,21	2,65	-4	1.000
KFW	4,13%	04-lug-17	EUR	Aaa/AAA	DE000A0MFJX5	106,97	2,91	3	1.000
KFW	2,25%	21-set-17	EUR	Aaa/AAA	DE000A1DAMM0	95,61	2,94	0	1.000
KFW	5,50%	22-gen-18	EUR	Aaa/AAA	DE0002764198	115,46	3,01	7	0
KFW	4,38%	04-lug-18	EUR	Aaa/AAA	DE000A0SLD89	108,22	3,09	6	1.000
KFW	3,88%	21-gen-19	EUR	Aaa/AAA	DE000A0L1CY5	104,74	3,18	7	1.000
KFW	3,63%	20-gen-20	EUR	Aaa/AAA	DE000A1CR4S5	102,4	3,3	6	1.000
KFW	3,50%	04-lug-21	EUR	Aaa/AAA	DE0002760980	99,97	3,47	8	1.000

Il prezzo indicato è quello “offerta” (lettera), cioè quello a cui è possibile acquistare il titolo.

Il “YTM” (Yield To Maturity), indica il rendimento a scadenza dell’emissione.

Il “Asw” (Asset Swap Margin), rappresenta il margine di rendimento sulla curva dei tassi interbancari swap (in centesimi di punto percentuale), che l’investitore riesce ad ottenere.

Per ulteriori analisi e commenti registrati gratis cliccando qui

JC Investimenti è un servizio di consulenza on-line rivolto a investitori privati e istituzionali realizzato da analisti indipendenti di provata professionalità ed esperienza. I principali obiettivi di JC Investimenti sono:
· fornire analisi e commenti indipendenti sui mercati finanziari, attraverso Report periodici e interpretazioni in tempo reale dei principali avvenimenti economici;
· segnalare corrette strategie di investimento attraverso "Portafogli Consigliati" aggiornati in tempo reale. Per corrette strategie di investimento si intende un insieme di scelte che consentano un'adeguata distribuzione dei rischi e diano la possibilità di ottenere rendimenti superiori alla media del mercato;
· contribuire ad una maggiore consapevolezza degli investitori sulle opportunità, i rischi, gli errori e i casi di disinformazione più frequenti del mondo del risparmio;
· aggiornare gli abbonati sui principali temi normativi, legali e fiscali legati al mondo del risparmio.
Il servizio JC Investimenti non promette rendimenti favolosi ma mette in condizione gli iscritti di effettuare le scelte di investimento con maggiore cognizione di causa, evitando situazioni che potrebbero mettere a rischio la consistenza del proprio patrimonio.